原標題：財說|標的估值縮水， 史上最“佛”業績承諾， 華興源創并購疑點重重

        圖片來源：視覺中國

        記者 | 曹立

        編輯 | 陳菲遐

        科創板并購重組第一單有了新進展。華興源創(688001.SH)打算以發行股份及支付現金的方式收購蘇州歐立通自動化科技有限公司(下稱歐立通)100%股權，總對價為10.4億元。

        并購標的歐立通主要產品為各類自動化智能組裝、檢測設備，主要用于智能手表、無線耳機等消費電子終端的組裝和測試環節，客戶包括廣達、仁寶、立訊精密(002475.SZ)等。和之前披露出的重組信息相比，此次交易預案下調了并購對價，同時披露了標的的業績承諾以及歷史沿革。

        在華興源創去年12月首次公告重組后，界面新聞曾分析過這則令人生疑的交易。從最新公告來看，交易疑點依然十分明顯。

        史上最“佛”業績承諾

        最令人稱奇的是，此次交易對價相比之前的預案11.5億元，縮水了1.1億元。而作為一家正處于業績爆發期的公司，這并不正常。

        分析機構Strategy Analytics的數據顯示，2019年TWS耳機銷量同比增長200%，智能手表銷量則增長42%，以此判斷，這兩種產品未來兩年仍有增長空間，這將拉動包括歐立通在內的上游相關組裝和檢測設備廠商業績。

        和歐立通從事類似業務的公司近期在A股都有大幅上漲，包括賽騰股份(603283.SH)、博杰股份(002975.SZ)等。從華興源創披露預案的2019年12月7日至今，賽騰股份累計上漲80%，市盈率為65倍;博杰股份為次新股，上市一路飆漲，市盈率也達到66倍。

        而按照最新交易預案，歐立通2019年1-11月凈利潤已經達到1.16億元，對價下調至10.4億元后，預計靜態市盈率不足10倍。在一二級市場差價如此之大的情況下，歐立通的股東卻不惜自降身價，也要為上市公司貢獻利潤，這種精神讓人“感動”。

        歐立通股東們十分“佛系”的業績承諾，可能是造成這次估值下調的原因。根據承諾，2019年、2020年和2021年三年，歐立通合計扣非歸母凈利潤將不低于3億元。這意味著歐立通每年平均凈利潤只要達到1億元就可完成任務。

        這一承諾顯然極度保守，這家公司2019年前11個月凈利潤已達到1.16億元，2020年和2021年即使凈利潤不增長就能達到。

        價值投資的先驅格雷厄姆認為，一家利潤維持不變的公司，其合理市盈率在8.5倍左右。如果歐立通的股東們自己對公司成長都沒有信心，那估值確實很難提高。

        一面是行業的火爆，一面是史上最不自信的承諾，這其中到底有何玄機?

        體外負債風險不可忽視

        回顧歐立通的創業史，稱得上神奇。

        2015年2月，李齊花及其配偶陸國初設立了歐立通，認繳注冊資本600萬元，實繳40萬元。

        2017年12月，歐立通第一次增資并股權轉讓，注冊資本增至2000萬元，其中以實物認繳出資1251萬元，實繳出資額仍為40萬元。

        2019年7月，歐立通第二次增資，注冊資本增至1億元，實繳出資額仍為40萬元。

        2019年11月，也就是此次并購前夕，歐立通變更了出資方式，將之前的實物出資轉為貨幣出資，股東李齊花、陸國初分別實繳出資1300萬元和660萬元。

        從2015年到2019年，歐立通從一家小廠發展到利潤上億，難道只靠這40萬元?答案是否定的。

        從2017年到2019年，公司兩大股東及關聯方先后多次拆借資金給公司使用，以其他應付款的形式存在，每年都在4000萬元以上。歐立通的發展離不開股東借款。

        數據來源：公司公告，界面新聞研究部

        股東的錢只借不投，可能和這些錢的來源有關。

        在創立歐立通之前，李齊花名下的唯一企業為蘇州市福島自動化設備有限公司(下稱蘇州福島)，持有其90%的股權，注冊資本為100萬元，在2019年7月注銷。蘇州福島的主營業務為自動化設備、測試儀器、測試治具、低壓電器、電子元器件生產銷售，和歐立通十分相似，參保人數7人。

        陸國初則持有常熟市玉山食品有限公司99%的股權，注冊資本80萬元，參保人數3人。

        從參保人數及注冊資本看，李陸夫妻二人此前生意做得并不大。這樣，歐立通數千萬的股東借款來源就很可疑了。不排除存在這樣一種可能，即股東從外部渠道借款來支持公司發展，這種股東體外負債的風險是不可忽視的。

        關聯交易剪不斷理還亂

        股東借款之外，歐立通的大量關聯交易也表明這家公司合規性存在一定問題。

        由于李、陸二人的親戚中有不少是當地五金電氣經銷商，因此公司一部分采購為關聯交易，2018年采購關聯交易為1386.73萬元，占當年原材料采購成本的16.7%。

        數據來源：公司公告，界面新聞研究部

        2018 年，歐立通還通過關聯方周轉貸款1200萬元。

        數據來源：公司公告，界面新聞研究部

        歐立通與股東李齊花名下另一家從事類似業務的公司蘇州福島也是關聯交易不斷。

        歐立通不僅通過蘇州福島為部分員工繳納社保、公積金，還從蘇州福島處采購機器和運輸設備，金額為37.2萬元。

        2018年入職的技術總監

        盡管歐立通聲稱自己“擁有一支高水平研發團隊，核心技術人員均具有較長從業年限和豐富從業經驗“。但其真實研發能力還是值得懷疑。

        作為歐立通核心技術人員之一的技術總監曹興亮，是2018年才入職的。

        數據來源：公司公告，界面新聞研究部

        據記者了解，曹興亮此前曾就職于武漢芬能自動化設備有限公司，這是一家由啟明創投投資的創業公司，主要產品為3C自動化設備，和歐立通的業務有一定相似性。

        從“一種O型圈自動分料裝置”這一專利來看，曹興亮在上一家公司的離職時間至少晚于2017年11月，而“O型圈”可用于智能手表的密封。

        數據來源：天眼查，界面新聞研究部

        曹興亮給歐立通帶來了多牛的技術還難以判斷，但是，歐立通直到2019年才取得高新技術企業資格卻是事實。

        歐立通2018年利潤總額已經達到1.08億元，由于當年未獲得高新技術企業資格，多繳所得稅近千萬元。

        歐立通成立于2015年2月，在其成立將近4年時還拿不到高新技術企業資格，其“高水平研發團隊”到底有多“高”?

        作為科創板上市第一股，華興源創正面臨業績的下滑。這家公司2019年歸母凈利潤下降了26.77%，扣非歸母凈利潤下降了31.83%。一面積極跨界并購，另一面業績正在下滑，這對于科創板第一個“吃螃蟹”的華興源創來說，并不是件好事。

《電鰻快報》