央行4月擴表

　　在經(jīng)歷2月、3月的縮表后，中國央行4月的資產(chǎn)負(fù)債表重新迎來擴張。其間，因為美聯(lián)儲的縮表討論，中國央行的資產(chǎn)負(fù)債表的變化引起市場廣泛關(guān)注。但是因為中國央行的資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)與美聯(lián)儲并不一致，中國央行縮（擴）表并不意味著銀根收縮（擴張）。

　　銀根也即基礎(chǔ)貨幣。隨著外匯占款的下降及再貸款的上升，基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)已經(jīng)發(fā)生變化。市場甚至有研究者建議，央行后續(xù)還有必要從公開市場上漸進(jìn)地增持國債，充實資產(chǎn)端的國家信用。此外，央行資產(chǎn)負(fù)債表的變化將對商業(yè)銀行及金融市場帶來怎樣的影響，這也有待進(jìn)一步觀察。

　　美聯(lián)儲考慮“縮表”引發(fā)熱議的背后，中國央行的資產(chǎn)負(fù)債表也備受關(guān)注。

　　日前公布的《貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表》表明中國央行在4月擴表。擴表主要原因在于“對其他存款性公司債權(quán)”科目增長，該科目由逆回購、MLF等工具產(chǎn)生，也被市場稱為“再貸款”。

　　4月擴表前，2、3月份央行均為“縮表”。央行在一季度貨幣政策執(zhí)行報告（下稱報告）中釋疑稱，現(xiàn)金投放的季節(jié)性波動是2月份縮表的重要原因，財政支出加快是3月份縮表的重要原因，并表示“中國央行‘縮表’并不一定意味著收緊銀根”。

　　同時，截至4月末外匯占款已經(jīng)連續(xù)18個月下滑，雖然降幅收窄，但是隨著下半年美聯(lián)儲議息會議臨近，外匯占款或?qū)⒃俣让媾R壓力；與此同時再貸款規(guī)模不斷擴張。因此多位接受21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者采訪的經(jīng)濟學(xué)家均認(rèn)為，央行基礎(chǔ)貨幣投放方式正在發(fā)生改變，由外匯占款變?yōu)樵儋J款。

　　此外，21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者注意到，央行資產(chǎn)負(fù)債表中不僅是“外匯占款”“對其他存款性公司債權(quán)”科目發(fā)生變化，隨著6000億特別國債將在今年8月到期，“對政府債權(quán)”一項將相應(yīng)減少6000億規(guī)模。

　　擴表來源

　　《貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表》顯示，4月份央行總資產(chǎn)為34.13萬億元，相比3月末上升3943.17億元。

　　擴表主要源于“對其他存款性公司債權(quán)”一項增長3849.72億元，該科目表現(xiàn)為央行通過搭配貨幣政策工具組合，綜合運用公開市場操作（OMO）、中期借貸便利（MLF）、抵押補充貸款（PSL）、臨時流動性便利（TLF）等工具提供的基礎(chǔ)貨幣。

　　據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者梳理，擴表結(jié)構(gòu)來看，4月份PSL增加839億元、MLF增加440億元、SLF減少597.24億元，余額分別達(dá)到22997億元、41083億元、102.72億元。

　　此外據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，4月OMO新增規(guī)模約為2100億元，余額5000億。

　　值得注意的是，“其他存款性公司債權(quán)”擴張、“外匯占款”收縮已經(jīng)持續(xù)了較長一段時間。截至2017年4月末，外匯占款余額為21.58萬億元，環(huán)比減少419.98億元，連續(xù)18個月下降；同時外匯占款占總資產(chǎn)的比重也從高峰時的超過80%，降至目前的63.23%，而“對其他存款性公司債權(quán)”則從3%左右升至目前24.78%。

　　報告稱，近年來隨著貨幣供應(yīng)方式發(fā)生變化，央行公開市場操作主要使用逆回購和MLF，目的是“削峰填谷”，保持銀行體系流動性基本穩(wěn)定。報告表示在期限品種搭配上，未來一段時間央行逆回購操作將以7天期為主，MLF操作將以1年期為主。

　　“基礎(chǔ)貨幣投放方式變化后會帶來兩個大的改變。一是央行對流動性的調(diào)控更具主動性。二是會改變商業(yè)銀行負(fù)債端的成本，之前有大量外占成本非常低，但是現(xiàn)在負(fù)債端壓力增大，銀行想擴充資產(chǎn)負(fù)債表，意味著必須融入高成本資金，從而抬高商業(yè)銀行的資金成本。” 招商證券宏觀分析師閆玲稱。

　　在4月份之前，中國央行“縮表”引起部分市場人士的關(guān)注，不少人士將中國央行縮表與美聯(lián)儲縮表、“去杠桿”等進(jìn)行聯(lián)系。

　　“流動性總量由兩部分構(gòu)成，首先是基礎(chǔ)貨幣，縮（擴）表是央行決定基礎(chǔ)貨幣；另外從基礎(chǔ)貨幣到廣義貨幣部分是靠商業(yè)銀行和影子銀行推動。” 東方證券首席經(jīng)濟學(xué)家邵宇對21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者表示。

　　因此他認(rèn)為，如果要收縮流動性、金融去杠桿可以做兩件事情，第一央行縮表、第二讓商業(yè)銀行去杠桿，但兩件事的操作最好是錯峰。“所以如果監(jiān)管很嚴(yán)格，央行縮表的速度就需要放慢一點。”

　　閆玲認(rèn)為，外匯占款、合意流動性的變動都會成為縮表與否的影響因素，因此資產(chǎn)負(fù)債表的變化并不好判斷。“不過從此前的表現(xiàn)來看，美聯(lián)儲擴表近5倍時，中國央行資產(chǎn)負(fù)債表的擴張并不那么明顯，因此未來美聯(lián)儲縮表，并不意味著未來中國央行持續(xù)縮表，其中需要考慮的問題可能更多。”

　　央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告稱，總的來看，我國央行資產(chǎn)負(fù)債表的變化要受到外匯占款、調(diào)控工具選擇、春節(jié)等季節(jié)性因素、財政收支以及金融改革和調(diào)控模式變化等更為復(fù)雜因素的影響，中國央行“縮表”并不一定意味著收緊銀根。

　　人民大學(xué)貨幣研究所研究員熊園稱，在“去杠桿、防風(fēng)險、抑泡沫”的主基調(diào)下，今年我國貨幣政策總體將體現(xiàn)為穩(wěn)健中性且邊際趨緊，因此我國不太可能采取降準(zhǔn)來對沖外占下降，央行大概率將采取公開市場操作向市場釋放流動性，即央行其實可能會“擴表”。

　　6000億特別國債將于8月到期

　　除了外匯占款外，央行資產(chǎn)負(fù)債表中的另一個科目也將發(fā)生變化，這個科目是“對政府債權(quán)”。

　　目前中國央行持有政府債券1.53萬億元，主要來自于2007年財政部為換取外匯儲備成立中投公司所發(fā)行的特別國債，占總資產(chǎn)的4.48%。

　　中金梁紅團(tuán)隊認(rèn)為，該比例不算大，央行還可以增加對國內(nèi)政府債券的現(xiàn)券購買和長期持有。

　　民生銀行首席研究員溫彬稱，中國央行持有國債規(guī)模比較小，主要是擔(dān)心“財政赤字貨幣化”，其次是中國債券市場容量偏小、流動性較差，央行買賣可能對市場價格產(chǎn)生較大影響。

　　據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者梳理，存量特別國債將于今年開始陸續(xù)到期。

　　資料顯示，2007年8月、12月，央行兩次分別從中國農(nóng)業(yè)銀行買入特別國債6000億元、7500億元，特別國債期限分別為10年、15年，這也意味著8月份將有6000億特別國債到期。

　　“如果特別國債到期償付確實會減少流動資金，一種方法就是購買新的國債來替代，等量替代就能保持流動性供給不變；另外一個就是進(jìn)行逆回購、MLF、PSL等公開市場操作，提供流動性。”邵宇稱。

　　“我們認(rèn)為，財政部和央行首先需要平穩(wěn)地實現(xiàn)這部分特別國債的轉(zhuǎn)期——比如，財政部發(fā)行新債，央行從公開市場上予以回收。進(jìn)一步，我們認(rèn)為，央行后續(xù)還有必要從公開市場上漸進(jìn)地增持國債和地方債，充實資產(chǎn)端的國家信用。” 中金梁紅團(tuán)隊稱。

　　溫彬認(rèn)為，目前央行主要通過MLF、PSL補充流動性，不過從更長期來看，保持一定規(guī)模的國債持有作為基礎(chǔ)貨幣補充、投放方式，未來應(yīng)該是一個方向，也是外匯占款收縮以后，基礎(chǔ)貨幣投放方式的需要。