21世紀經濟報道記者3月26日從接近北京城建(11.340, -0.22, -1.90%)（600266.SH）人士處獲悉，該公司在北京主要城區的棚改項目中占據較重市場份額，而隨著房地產開發進入存量時代，亦有分析人士將其視為北京的棚改“地王”。
但是這種判斷，卻引發了截然不同的機構邏輯。
在2月初以來的一輪市場震蕩下，北京城建迅速跌破凈資產；截至4月2日，其市凈率僅為0.91倍，距離“八折時代”僅一步之遙，成為地產板塊為數不多的破凈股。
根據其剛剛披露的年報，多家險資等機構投資者在2017年四季度期間對北京城建進行減持，但另一方面，證金公司為代表的“國家隊”資金卻增持，甚至逼近舉牌線。后者已被套牢。而在最新披露的公募基金年報中，被套牢的機構股東名單隨之增加。
個股破凈下，機構操作邏輯正在受到市場更多關注，尤其是在目前市場風格激辯的大背景下。
根據本報記者采訪，當前房地產市場的從嚴調控，仍然是遏制北京城建的主要原因；但不少機構的押注，則有意埋伏“棚改”的細分市場。
破凈“地王”追蹤
北京城建的“破凈”狀態已經持續超過兩月。
截至4月2日，北京城建報收于11.56元/股，市凈率低至0.91倍，這一數據已經逼近2014年和2016年，曾經出現的歷史最低水平。
其起因是，今年1月29日至2月9日的10個交易日內，北京城建接連走低，區間累計跌幅達23.67%。同期萬得房地產指數也較前高點下跌達15.24%。
剔除掉B股、ST股和無盈利預期股等因素，本報記者統計東方財富(16.320, -0.15, -0.91%)142家房地產開發板塊上市公司，后者整體市凈率卻仍為1.56倍。
緣何會出現這種反差，其剛剛披露的年報或許道出端倪。
一方面，多家險資股東較此前出現減少。例如曾經的第二大股東“新華人壽保險股份有限公司-分紅-團體分紅-018L-FH001滬”、“中國人壽(25.080, -0.33, -1.30%)保險股份有限公司-傳統-普通保險產品-005L-CT001滬”均對北京城建進行了減持；前海人壽聚富則直接退出了前十大股東序列。
另一方面，北京城建去年營業收入雖然從2016年的116.28億元增長至140.42億元，同比增長20.77%，但其凈利潤卻從14.37億元下降至13.80億元，同比降幅為4.01%。
分析人士坦言，2017年的房地產調控是包括北京城建在內的地產股所共同面臨的問題。 “地產調控在2017年進入強周期和調整期，特別是在北京317限購限貸之后，所以地產公司受到的影響十分明顯。”北京一家中型券商地產行業分析師表示。
此外根據本報記者了解，部分公允資產的減值的確給北京城建帶來負面影響，例如其在2017年底的可供出售金融資產59.90億元，比上年末68.4億元減少8.5億元，原因系“國信證券(10.860, -0.01, -0.09%)股價下跌所致”。
按照上述券商分析人士的說法，險資的減持操作或延續到今年一季度，亦與險資A股配置思路調整有關。在操作方向上，險資同期還一路減持了中百集團(8.180, -0.32, -3.76%)（000759.SZ）、山東鋼鐵(2.020, 0.00, 0.00%)（600022.SH）、國電南瑞(16.850, 0.19, 1.14%)（600406.SH）和貴州茅臺(678.720, -1.34, -0.20%)（600519.SH）等白馬股。
此外也有分析人士指出，當前北京城建擅長的棚改項目仍然處于投入期，當前更多導致其成本上升而并未形成業績轉化。
這一邏輯也體現在北京城建的年報上。數據顯示，截至2017年底北京城建存貨達609.18億元，同比上年底增加101.52億元，而該變動與棚改和項目開發成本增加有關。
“其實這個業績是超額完成指標的，因為畢竟是大國企，和政府部門走得也更近，對于地產政策的影響和業績預期也會有傾向于更加保守的調整。”上述接近北京城建人士透露。
證金逆市被套牢
作為破凈股的北京城建因其掌握著諸多棚改項目，一度被部分業內人士視為北京的“新地王”。
北京市規劃國土委官網3月下旬剛剛發布的《建設項目規劃使用性質正面和負面清單》，限制四環路以內和中軸線延長線、長安街延長線這“兩軸”周邊的各類用地調整性質改建住宅商品房。
棚改概念則不同于傳統的房地產開發業務。在該文下發之前，1月15日，北京城建剛剛公告與控股母公司聯合中標懷柔、大興等區域兩項目，合計投資額達262億元，而上市公司在其中的份額占比分別為65%和100%；而從2016年至今，北京城建先后亦攬入東城、豐臺、順義等多地項目，合計投資總規模逼近千億量級。
不過本報記者從相關負責人士處獲悉，截至2017年末，其備受關注的，在北京二環周邊的望壇項目，仍未實現銷售。
隨著保險資金的撤離，增持者顯然集體面臨“陣痛”。
比如，象征著國家隊的證金公司在2017年四季度期間悄然增加對北京城建持倉。總持股比例已達4.9%，距離舉牌線僅剩0.1%的“一步之遙”，但從股價曲線來看，證金公司顯然已經被套牢。
同期，根據剛剛披露的公募基金年報，博時基金、萬家基金和華寶興業基金等旗下產品亦在重倉股名單中增加了北京城建，大概率亦被套牢。
“目前傳統土地開發模式的市場容量已經非常有限了，棚改有可能是推動市場的一個新概念。”一家重倉該股的公募基金相關負責人透露。
但是顯然，市場對此能否轉換成業績仍存擔憂。
對于不同機構的配置思路，另有分析人士還指出，“不同于證金公司做配置盤為主，險資更傾向于交易盤，在擇時上會考慮地產股面臨的調控壓力，這也是一些機構2017年不斷退出地產的原因。北京城建估值走低后，配置盤押注的是更加合理的買入價格。”
該人士指出，從板塊信息來看，信達地產(5.260, -0.09, -1.68%)（600657.SH）、三湘印象(4.700, -0.11, -2.29%)（000863.SZ）、首開股份(8.360, -0.11, -1.30%)（600376.SH）市凈率與北京城建類似，不過相比而言，前者非經常性損益占比遠高于北京城建，因此北京城建的財務數據有更高的安全邊際。
但是顯然，調控的大背景下，攜帶“北京新地王”光環的北京城建破凈之旅仍多有懸疑。
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