《號外財經》文/ 楊力

　　近日，上海永冠眾誠新材料科技(集團)股份有限公司IPO成功過會。永冠股份是一家專業生產粘膠制品的廠家，主營業務為各類膠帶產品的研發、生產和銷售。該公司的主要產品為民用型布基膠帶、美紋紙膠帶、清潔膠帶、牛皮紙膠帶等，并正逐步打開工業用膠帶市場。

　　在閱讀該公司的招股說明書時，《號外財經》發現永冠股份的營業收入主要依賴海外市場，近年來業績增長波動較大且該公司的銷售毛利率在持續下降。

　　營業收入嚴重依賴海外市場

　　從收入結構來看，永冠股份的營業收入由主營業務收入和其他業務收入構成，其中主營業務收入占營業收入比例在99%以上，主要來源于膠帶的銷售收入。

　　從銷售區域來看，永冠股份2014-2016年的外銷收入占主營業務收入的比例分別為88.28%、86.01%和79.09%，內銷收入占比則為11.72%、13.99%和20.91%。出口區域主要集中在歐洲、美國、日本、中東、東南亞等國家和地區。

　　資料來源：招股說明書

　　資料來源：招股說明書

　　從營收占比可以看出，永冠股份的營業收入主要來自歐洲、美國、日本等地，營收來源比較集中。目前，上述國家與地區與我國還未發生針對膠帶產品的貿易摩擦，不過，在目前國際貿易保護主義越演越烈的情況下，未來這種貿易摩擦發生的概率在增加，從而將對永冠股份的營業收入產生不利影響。

　　利潤增長波動大 政府補貼比例高

　　報告期內（2015年-2017年），永冠股份實現營業收入分別為7.00億元、9.93億元和14.01億元；凈利潤為0.66億元、0.96億元和0.82億元；扣非后凈利潤為0.60億元、1.00億元和0.72億元。

　　資料來源：招股說明書

　　近兩年來，永冠股份營業收入連續兩年的增速超過了40%，不過，在收入高速增長的背后，凈利潤和扣非后凈利潤卻存在較大的波動，且在2017年同比出現下降趨勢，當年扣非凈利潤同比下降27.95%，凈利潤同比下降14.58%。

　　資料來源：招股說明書

　　此外，據招股書披露，2015年-2017年各年度期末，永冠股份的政府補助分別為1742.86萬元、1593.40萬元和1910.82萬元，占同期凈利潤比例分別為25.76%、16.67%及23.75%。一般來說，政府補貼不具有可持續性，未來當政府補貼退出的時候，永冠股份的主營收入能否補上，這是目前投資者比較關心的問題。

　　內銷高速增長毛利率卻持續下降

　　招股說明書顯示，報告期永冠股份外銷收入占比70%以上，相比于外銷收入，內銷收入占主營業務收入比例較小，但增幅遠超外銷收入增幅。2015年-2017年永冠股份的內銷收入分別為0.98億元、2.08億元和3.69億元。2016年與2017年內銷收入漲幅分別為112.24%和77.40%，同期外銷收入增幅為30.39%和32.61%。

　　資料來源：招股說明書

　　不過，其內銷的毛利率分別為21.39%、14.74%、10.53%，呈遞減趨勢。內銷毛利率大幅下降，意味著企業產品面臨的市場競爭在加劇。

　　資料來源：招股說明書

　　另外，招股說明書顯示，報告期內永冠股份內銷業務前幾大客戶的銷售毛利率低于公司平均的內銷毛利率，同時還存在毛利率為負的情況。

　　廣州市遠德膠粘制品有限公司（簡稱“廣州遠德”）、江西三水商貿有限公司（簡稱“江西三水”）、日東電工（中國）投資有限公司（簡稱“日東電工”）、臨沂市蘭山區江燕包裝制品經營部（簡稱“江燕包裝”）、青島玉龍包裝設備有限公司（簡稱“玉龍包裝”）、青島豐耀包裝有限公司（簡稱“青島豐耀”）均屬于永冠股份報告期內的前十大內銷客戶。

　　其中，2017年永冠股份的國內第二大客戶是江西三水。報告期永冠股份向江西三水銷售的收入分別為122.76萬元、136.85萬元、1034.70萬元；2017年同比大幅增加。而在銷售毛利率方面，其對江西三水的銷售毛利率分別為8.31%、1.77%、-0.71%。

　　資料來源：招股說明書

　　資料來源：招股說明書

　　而其向國內十大客戶之一的江燕包裝的內銷毛利率為12.26%、2.77%、-2.83%。2017年該公司對上述兩家公司竟然出現了虧本銷售。

　　資料來源：招股說明書

　　資料來源：招股說明書

　　另外，永冠股份前十大內銷客戶中還存在多家公司銷售毛利率都明顯偏低，低于上述內銷毛利率。

　　永冠股份的毛利率降低說明該公司在虧本銷售或者讓利銷售，有低價突擊收入搶占市場的意圖，而這種讓利突擊業績的行為能否持續存在疑問。

　　對此，永冠股份在招股書中解釋道，2015年至2017年，部分內銷客戶及外銷客戶低于公司綜合毛利率，主要由于報告期內公司拓展國內和國外發展中國家市場，與市場拓展初期的銷售策略及產品結構有關。公司銷售策略隨著銷售渠道穩步建設而改變。目前公司已經逐步減少國內外銷售價格優惠，該種銷售策略為正常的商業推廣策略。

《電鰻快報》