????????《電鰻快報》/趙超

????????截止9月18日，科創(chuàng)板受理企業(yè)為155家，已發(fā)行34家，處于問詢狀態(tài)的有18家。

????????上交所問詢的問題范圍廣泛，涵蓋公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、核心技術(shù)、財務(wù)信息、風(fēng)險揭示等諸方面。研發(fā)費用占比、毛利率等指標(biāo)，成為市場關(guān)注科創(chuàng)板公司的焦點。

????????作為透明質(zhì)酸原料市場龍頭的華熙生物，因表面費用化研發(fā)支出占營收比例不足5%，而取得超過70%的毛利率讓市場感到疑惑。

????????在中南財經(jīng)政法大學(xué)EMBA浙江兼廣東教學(xué)中心主任、應(yīng)用經(jīng)濟學(xué)博士后盤和林看來，“對于科創(chuàng)板而言，科創(chuàng)屬性，其實強調(diào)的是科技創(chuàng)新能力，而這個能力并不能被研發(fā)投入占比這個單一指標(biāo)所完全反映，還需綜合各項指標(biāo)，比如發(fā)明專利數(shù)量、技術(shù)人員和研發(fā)人員數(shù)量等等。”

多因素誘發(fā)低研發(fā)占比 科技含量如何評判？

????????2016-2018年，華熙生物按會計準則計算的費用化研發(fā)支出分別為2396.30萬元、2571.85萬元和5286.59萬元，占營業(yè)收入比例分別為3.27%、3.14%、4.19%。

????????研發(fā)費用占比不高，讓華熙生物的科技創(chuàng)新能力受到質(zhì)疑。

????????科技含量在科創(chuàng)板推出之初就被放在首位，這一指標(biāo)也是投資者關(guān)注的重點之一。

????????Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，目前科創(chuàng)板公司研發(fā)支出占營業(yè)收入比例前20家公司中，10家企業(yè)屬于生物醫(yī)藥公司。

????????在市場人士看來，研發(fā)占比單一指標(biāo)并不能全面衡量企業(yè)的創(chuàng)新能力。

????????東北證券研究總監(jiān)付立春曾指出，科技含金量不僅要看公司是否屬于科創(chuàng)板相關(guān)行業(yè)分類，還要看主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、企業(yè)在行業(yè)中的地位，研發(fā)成果及研發(fā)團隊的情況等。

????????因在生物發(fā)酵領(lǐng)域擁有技術(shù)優(yōu)勢，而成為透明質(zhì)酸原料市場產(chǎn)業(yè)龍頭的華熙生物，雖然研發(fā)費用占比不是很突出，但公司研發(fā)支出金額及在行業(yè)中地位不容忽視。

????????從投入金額來看，但在目前已公布的科創(chuàng)板37家生物產(chǎn)業(yè)公司中，華熙生物2018年研發(fā)投入排名處于行業(yè)中等水平。

????????進一步研究可發(fā)現(xiàn)，部分因研發(fā)而產(chǎn)生的投資未計入研發(fā)支出、營業(yè)收入基數(shù)較大等因素，是華熙生物研發(fā)費用占比較低的重要原因。

????????據(jù)悉，為保持技術(shù)和市場地位，華熙生物有多項投資、設(shè)備改造等支出沒有計入會計準則統(tǒng)計的研發(fā)支出。華熙生物逐年產(chǎn)率提高，對生產(chǎn)設(shè)備、實驗設(shè)備的改造，實際也是研發(fā)的投入;同時，對投資的海外實驗室，其核心研發(fā)人員的薪酬獎勵等，目的是為通過激勵獲得更多先進的研發(fā)成果，也是對研發(fā)投資。

????????加上這部分支出，華熙生物在2016-2018年的研發(fā)支出合計值分別為4391.98萬元、9006.70萬元和1.04億元，分別占營收比例為5.99%、11.01%和8.25%。公司過億的研發(fā)費用，在同體量的科技企業(yè)中已屬較高。

????????此外，高營收基數(shù)會拉低研發(fā)占比。

????????2016-2018年，華熙生物營業(yè)收入分別為7.33億元、8.18億元、12.63億元。在37家生物產(chǎn)業(yè)公司中，華熙生物2018年12.63億的營業(yè)收入排名靠前。同時，華熙生物2017-2018年增長率分別為11.58%、54.41%，營收的快速增長也會影響研發(fā)占比的提升。

????????受營收基數(shù)大影響，導(dǎo)致研發(fā)占比較低的科創(chuàng)板公司亦有不少。

????????如作為首批登陸科創(chuàng)板的中國通號(688009.SH)，2018年研發(fā)投入合計高達13.8億元，但400.13億元的營業(yè)收入基數(shù)，讓該公司當(dāng)期研發(fā)投入占營業(yè)收入比例僅為3.45%。

????????從行業(yè)地位來看，華熙生物在全國首發(fā)實現(xiàn)通過發(fā)酵法大規(guī)模生產(chǎn)透明質(zhì)酸，并在透明質(zhì)酸微生物發(fā)酵技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化取得突破，依托發(fā)酵、交聯(lián)兩大科技平臺體系，實現(xiàn)包括全球領(lǐng)先的生物發(fā)酵技術(shù)、酶切技術(shù)和分子量控制技術(shù)、透明質(zhì)酸梯度3D交聯(lián)技術(shù)，以及國內(nèi)率先采用的玻璃酸鈉注射液終端滅菌技術(shù)四大突破。

????????目前，華熙生物申請專利 95 項(其中發(fā)明專利 79 項)，研發(fā)團隊208人(截止2019年3月31日)。

????????在國盛證券看來，公司核心技術(shù)優(yōu)勢保證在行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先地位。

????????國家科技進步二等獎、國家“九五”重點攻關(guān)計劃優(yōu)秀成果獎等多項榮譽，是華熙生物多年技術(shù)沉淀的成果。主導(dǎo)或參與制定醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉凝膠行業(yè)標(biāo)準、組織工程醫(yī)療器械產(chǎn)品透明質(zhì)酸鈉行業(yè)標(biāo)準等四項行業(yè)標(biāo)準，及參與修訂歐洲藥典及中國藥典中的透明質(zhì)酸標(biāo)準，并提交美國藥典透明質(zhì)酸專論，亦是公司技術(shù)能力在國內(nèi)、國際行業(yè)中被認可的體現(xiàn)。

風(fēng)險伴隨收益

????????技術(shù)密集型的屬性，造就了生物醫(yī)藥研發(fā)投入大、風(fēng)險高、毛利率高的行業(yè)特征。

????????截止5月13日，科創(chuàng)板共披露26家生物醫(yī)藥企業(yè)，在2018年毛利率超過50%的有22家，只有4家毛利率在50%以下;毛利率超過70%的有16家，占比61.54%。在市場人士看來，如果毛利率低，難以支撐對研發(fā)的持續(xù)投入和對技術(shù)的持續(xù)創(chuàng)新。

????????有研發(fā)企業(yè)高管表示，做研發(fā)相當(dāng)于“搏一把”，大規(guī)模投入未必就能轉(zhuǎn)化成收入和利潤，風(fēng)險很高。

????????作為生物醫(yī)藥行業(yè)的華熙生物，也不能避免研發(fā)風(fēng)險。

????????據(jù)了解，華熙生物在采用微生物發(fā)酵法生產(chǎn)透明質(zhì)酸的前期，投入大量時間、資金，也面臨資金“打水漂”的風(fēng)險，依靠不斷投入和技術(shù)創(chuàng)新，最終成功走向市場，是生物醫(yī)藥企業(yè)發(fā)展的真實寫照。

????????高風(fēng)險伴高收益，是投資界的一個規(guī)則，研發(fā)投入亦然。

????????新產(chǎn)品研發(fā)成功后，因其技術(shù)和產(chǎn)品的唯一性，生物醫(yī)藥企業(yè)都會享受一段時期的市場紅利，收回研發(fā)成本并進入盈利階段。此時，單純以原料和人工等生產(chǎn)成本和市場價格比較，毛利率通常會比較高。

????????根據(jù)招股書，2016年至2019年一季度，華熙生物主營業(yè)務(wù)毛利率分別為77.22%、75.40%、79.94%、77.51%。

????????wind數(shù)據(jù)顯示，2018年主板(包括滬深主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板)化學(xué)制藥公司中，銷售毛利率在70%以上的企業(yè)有24家。康弘藥業(yè)、奧賽康等4家公司毛利率超過90%。同期，14家生物制品公司銷售毛利率超70%，其中，海特生物等10家公司毛利率在80%以上。

????????作為行業(yè)龍頭公司，因?qū)ο掠斡休^強的議價能力，其毛利率通常處于較高水平。

????????如白酒龍頭貴州茅臺，其2018年銷售毛利率為91.14%，緊隨其后的五糧液、瀘州老窖等企業(yè)毛利率在73%-80%之間徘徊。

????????醫(yī)藥白馬股、腫瘤藥龍頭公司恒瑞醫(yī)藥，2018年醫(yī)藥制造毛利率亦高達86.60%。

????????在市場人士看來，作為透明質(zhì)酸原料市場龍頭的華熙生物，其在產(chǎn)品價格方面也有較高議價能力，高毛利率與其行業(yè)地位相符。

????????從分產(chǎn)品來看，華熙生物產(chǎn)品毛利率略微低于下游產(chǎn)品毛利率，符合行業(yè)規(guī)律。

????????2016年至2018年，華熙生物原料業(yè)務(wù)中，滴眼液級產(chǎn)品毛利率分別為90.94%、88.37%、87.28%。同期，莎普愛思(603168.SH)滴眼液毛利率分別為94.59%、93.55%、92.65%。

????????有市場人士分析認為，從華熙生物上述實際經(jīng)營情況來看，研發(fā)持續(xù)投入，擁有較高核心技術(shù)壁壘，及細分行業(yè)龍頭地位帶來的高議價能力，是公司獲得較高毛利率的基石。

《電鰻快報》