日前，雪球在上海舉辦了“2021雪球私募初夏私享會”，雪球私募平臺上多家頗具影響力的私募管理人悉數亮相，從醫藥、科技、互聯網、新能源、港美股等角度，探討多維市場下的多重機遇。

        雪球私募基于雪球強大的內容生產、分發優勢，近期在線上私募平臺中取得了快速的發展，其用戶更熟悉互聯網，對自己的投資和財富決策更加負責。據統計，在雪球私募購買產品的持有人人均持有資產規模已超過330萬元，超半數投資者持有期限大于2年，整體客群質量處于行業領先地位。而雪球私募平臺上的私募管理人，也通過在平臺上的內容沉淀，不斷和持有人交流其宏觀經濟判斷、行業研究結果、投資框架、投資理念等，并結合其長期基金凈值表現，建立基金經理更好的業績歸因和人格認知，從而獲取更精準的用戶以及更穩定的資金規模。

        小豐基金張小豐在醫療投資上面主要以創新藥為主，他在雪球私募初夏私享會上表示，現在，創新藥企業的護城河已經降低，各種小藥企雨后春筍般地起來，一直都會有投資機會。中國進入創新藥市場后，帶動海外高級人才回來創業，推動了中國科技飛速進步。

        問題：醫療有創新藥、醫療器械、醫療服務不同的板塊，更傾向于哪一塊?

        張小豐：我一直研究醫藥行業。醫藥有獨特的優勢，是一個非周期性行業，總需求一直在上漲，比較適合深研。而且醫藥可以激發人的好奇心，很有趣味。

        我基本上只投制藥，制藥也只投創新藥。醫藥最大的細分應該是制藥。不管是中國還是美國都處于高速發展中，這個行業特別好。現在社會會讓創新藥企業的護城河降低，會有各種小藥企雨后春筍般地起來，因此，一直都會有投資機會。

        問題：中小型創新藥企后續研發能力會不會跟不上?篩選潛力創新藥企的標準嗎?

        張小豐：一般來講同時有一個馬太效應和逆增長，是一個很矛盾的現象。隨著龍頭企業的市值越來越高，它能投入研發的資源也越來越多。很多小藥企到后來支撐不了研發規模，但同時會有新技術打破這種格局。所以，這個行業你必須一直研究。

        從一個最簡單的方法，從藥品上市到銷售，可以分為三個階段。首先，立項，就是考驗領頭人的眼光。好的領頭人眼光很前沿，提前布局。第二步就是研發，創新藥的研發核心點是臨床實驗的速度。創新藥每一個不同的適應癥要單獨做臨床，對公司的執行力和臨床能力是巨大的考驗。第三步，藥品上市后，銷售能不能賣，投資人看能不能產生資本回報率。所以這三點缺一不可，我們選藥企就是這三點。

        問題：現在醫藥行業處于被高估的階段嗎?疫情的持續對于醫療行業下半年的投資影響有哪些?

        張小豐：國內的創新藥行業，肯定不是低估的。因為連續漲兩年了，從2019、2020年連漲兩年，現在部分企業是合理狀態，還有部分企業可能是偏貴狀態。所以就更需要精挑細選，對于成長性特別好的企業合理估值是可以接受的。

        疫情算是一場危機，機遇這部分，疫情把一些科技給催熟了，讓一些科技極快地發展，然后還有一個好處就是讓大家對醫藥創新重視，只有醫藥創新，有科技實力，疫情出現的時候才有能力，做出類似于綜合抗體、疫苗。讓整個社會形成一個共識，這個行業很重要，創新也很重要，這是個利國利民的行業。

        問題：科學家創業在這個時代是不是更有機會一些?

        張小豐：現在新興的藥企基本都是科學家創業，這些人非常有眼光。現在的基本現狀就是資本加科學家。醫藥領域，國外華人科學家太多了,過去中國的頂級高校一直在向美國輸出生物人才，這群人在各行各業,大公司小公司里占據重要地位。現在這群人有機會回國創業，成立自己的事業，同時一級市場的資本也到位了，一拍即合，就成了現在這種雨后春筍的狀態，科技進步非常快，我觀察這5年，它們的發展速度比我最樂觀的估計還要樂觀。

        問題：您能給我們談一談A股、港股和美股市場醫藥公司的發展軌跡，包括管理風格以及實際上投資機會的差異嗎?

        張小豐：現在中國還是跟隨階段，源頭創新還在美國，但估值體系已經很接近了，尤其是港股的這種新型的科技公司。中國這批創新藥公司大部分在港股上市，需要燒很多錢，需要快速上市融資，支撐藥品上市。

        之前那批創業的龍頭企業大部分都跑到港股上市了，現在兩地上市，又回到科創板，所以A股投資者也能買到它，還可以通過滬港通配置，渠道越來越好，而且這個行業空間很大。美股一直是兩套體系，大藥企和小藥企。大藥企主要做臨床研發，臨床開發，還有是銷售渠道，而小藥企美股有自己的連環創業生態。美股新藥百分之七八十都是小藥企生產的，它們成功以后，就會被大藥企收購買進來。大藥企有全球銷售渠道，就是說兩種都有投資機會，大藥企更像傳統的大藍籌，股息率、PE都可以。小藥企要一個項目分析，看藥品能不能研發成功。

        問題：醫藥投資里有哪些難點?

        張小豐：第一，現在很多公司上市的項目是沒有競爭力的，項目進度很落后。還有一種情況，從海外隨便引進兩個項目，東拼西湊出一個公司，通過資本市場上市，最后能不能持續性發展?不好說。還有第三種情況，公司有好的理想，把藥品也研發出來了，但能不能銷售好?風險還挺大的。所以真的需要深度研究，而且投美股創新公司，必須分散投資，要保證平均能贏。只要你能做到判斷對一半，然后做個投資組合就可以投。

        問題：小豐基金如何管理回撤?

        張小豐：我對回撤還是有很大承受能力的，但是沒人喜歡回撤，這是實話。史文森提出了一個概念，以股權為核心的分散化策略。通過非相關性來降低回撤，投股權，不持有現金，通過非相關來降低一點波動。我對相關性比較有研究，我會通過不同市場風格的配置，增加整個組合的非相關性，來降低整個組合的波動率，我不會追漲殺跌。而基金到現在為止波動還是挺不錯的。

        問題：除了創新藥，其他醫藥行業細分賽道投資價值的差異性在哪?還會選擇什么其他的賽道來做補充?

        張小豐：我覺得除了藥之外，最好的應該是器械。我比較喜歡器械，器械講究改進式創新。還有一個，器械被顛覆的概率是低于藥的，但它的爆發性會低于藥，它是一種更穩的態勢，它有自己的優越性。然后還涉及到醫生的偏好問題。一般器械涉及比較復雜的手術，醫生用了以后，再接受新東西很高成本的，而藥不一定，藥物只用看指南，所以器械是很好的賽道。

        我的基金并不是純醫藥，也會投科技互聯網股，大概三七開，70%是醫藥，剩下30%是其他的。我很喜歡互聯網賽道，它滿足了很多需求，而且增長性很強。互聯網有一個很強的馬太效應，護城河也比較強，而且這些企業和藥企也不會同漲同跌。持有這些優質資產，同時還降低了組合的波動。

        問題：小豐基金的發展中有哪些比較關鍵的時刻?

        張小豐：第一個就是剛進行成立時，小豐基金以醫藥為主，2018年集采時，當時跌的挺厲害，對我和對投資人都是一個考驗。實際上當時集采超跌了很多東西，很多創新能力強的企業可以起來，所以當時果斷對幾個龍頭追加投入，一定要冷靜分析，后來正好遇到了2019年漲幅比較好。

        然后第二個關鍵時間點，就是2020年疫情，小豐基金投了很多美股，而當時美股跌得很厲害，但大藥企是凈現金的，沒有負債。而且要靠制藥業才能把疫情結束。那時我就對這種絕對安全，因為疫情估值很低的美股逆勢加倉，最后取得了不錯的收益。危中肯定有機會，但是一定要冷靜，因為大多數人在危機中就恐慌了。

        問題：小豐基金整體的投資理念是什么?和持有人之間的互動是什么樣的風格?

        張小豐：我是最純正的價值投資，前景特別大的企業，我會堅決長期持有，我只以公司的內在價值作為買賣的唯一決策，而且一般來講我只買優秀企業，就是馬太效應比較厲害的。但是前景的空間小一點的，就要考慮估值問題，藥企有很多不確定性。然后還有要分散化，不能太過于集中。

        跟投資人的整體互動還是比較輕松，我很感謝投資人對我的支持，很多都很有耐心。市場自然會有波動，都可以接受，投資人給你太大壓力，對投資有負面影響。這也跟投資者預期管理有關系，我從來沒給他們很高的預期。還有及時溝通，把你的理念告訴他。

《電鰻快報》