近期，公募FOF因業(yè)績波動被眾多市場人士關(guān)注，“自產(chǎn)自銷”、投資股票、配置“新兵”基金等問題引發(fā)不少討論和爭議。

        面對上述爭議，部分業(yè)內(nèi)人士選擇了正面回應(yīng)爭議。他們表示，在公募行業(yè)多年的發(fā)展過程中，出現(xiàn)了多種投資策略，以適應(yīng)不同的市場風(fēng)格，最終形成了公募行業(yè)百花齊放的業(yè)態(tài)。FOF作為新生事物，目前仍在發(fā)展初期，適度的探索是必要的。行業(yè)的不正之風(fēng)需要匡正，但合理范圍內(nèi)的嘗試則不應(yīng)完全否定。

        公募FOF雖然發(fā)展年限不長，仍是資本市場的新鮮事物，但其近年來呈指數(shù)級爆發(fā)的資產(chǎn)規(guī)模，以及去年突出的業(yè)績表現(xiàn)，吸引了大量投資者的關(guān)注。隨著資管新規(guī)全面落地，F(xiàn)OF作為傳統(tǒng)銀行理財產(chǎn)品的替代，一度被寄予厚望。而公募FOF今年的業(yè)績表現(xiàn)似乎低于預(yù)期，市場對這類新產(chǎn)品的追捧也有些降溫。

        那么，被譽為“專業(yè)買手”的FOF，核心價值究竟是什么?FOF對于改善“基金賺錢，基民不賺錢”能發(fā)揮怎樣的作用?

        FOF鐘愛“自產(chǎn)自銷”?

        日前，有部分虧損的FOF因大量持有自家基金，被質(zhì)疑利用FOF為自家基金引流，自產(chǎn)自銷，失去了FOF投研的獨立性。

        對此，某大型公募的一位FOF基金經(jīng)理向記者表示，F(xiàn)OF持有自家基金并非全無益處，至少有三方面的好處。第一是管理費方面的優(yōu)惠，可以避免雙重收費的問題;第二是FOF基金經(jīng)理對自家的基金經(jīng)理更了解，有更多的機會選擇與市場環(huán)境相適合的基金經(jīng)理;第三是FOF基金經(jīng)理與底層基金經(jīng)理有類似的投資理念和方法，可以在一定程度上避免因底層基金經(jīng)理風(fēng)格漂移而導(dǎo)致的無效換手，節(jié)省交易成本。

        一位從業(yè)十余載的資深基金經(jīng)理告訴記者，重倉自家基金的FOF被稱為內(nèi)部FOF，這是FOF的一種常規(guī)配置策略。普通公募基金在國內(nèi)成立之初，其市場定位、投資方法等也曾一度引發(fā)分歧。經(jīng)過了多年的探索和實踐，一些分歧因為大家的認識加深而逐漸彌合，另一些分歧則逐漸演變?yōu)楦骷覚C構(gòu)和基金經(jīng)理獨特的風(fēng)格。

        他向記者舉例，有些基金經(jīng)理偏好集中持股，另一些則持股高度分散化;有些基金經(jīng)理傾向于高換手，另一些則喜歡持股不動;有些基金經(jīng)理傾向于行業(yè)中性，另一些則善于行業(yè)輪動等等。“事實證明，無論哪一種風(fēng)格，都會誕生優(yōu)秀的基金經(jīng)理，為持有人創(chuàng)造超額收益。同樣，每一種風(fēng)格也都有一些基金經(jīng)理，他們的業(yè)績不理想。”

        在他看來，不能因為內(nèi)部FOF一時不適應(yīng)當(dāng)下的市場環(huán)境，或者因為有幾位基金經(jīng)理業(yè)績落后，就全面否定這種投資方法。“隨著大盤風(fēng)格的輪動，基金的投資策略也會經(jīng)歷業(yè)績的波動，不能把業(yè)績波動等同于策略本身不合理。”

        華夏基金的FOF基金經(jīng)理許利明告訴記者，雖然他本人并沒有過多持有自家公司的基金，但那是投資方法論的差異導(dǎo)致的，他并不認為同行持有較多自家公司基金的行為有什么不妥。“今年市場回調(diào)過程中，有個別持有自家基金的基金經(jīng)理業(yè)績回調(diào)較多，我認為應(yīng)該從投資策略、投資方法論方面找原因，不應(yīng)從持有自家基金這個表象上看問題。”

        “事實上，發(fā)達市場相當(dāng)多的FOF產(chǎn)品是以持有自家基金為主的，沒有研究證據(jù)證明，持有自家基金的FOF在業(yè)績上與持有外部基金的FOF有什么系統(tǒng)性區(qū)別。即便有，與投資方法論的其他維度，如資產(chǎn)配置能力比起來，也是微乎其微的。”許利明告訴記者。

        貓頭鷹基金研究院研究總監(jiān)伍彥妮認為，對FOF基金而言，資產(chǎn)配置貢獻了絕大部分收益，選基反倒是其次。她表示，考慮到FOF這一新品類銷售難度和內(nèi)部銷售資源的爭取，F(xiàn)OF在培育期主要投向自家產(chǎn)品，逐步積累業(yè)績和規(guī)模的方式無可厚非，不應(yīng)過度苛責(zé)。同時，對于大廠而言，自家產(chǎn)品和全市場產(chǎn)品的業(yè)績差別一般不會特別大。“大廠的產(chǎn)品線其實已經(jīng)非常完整了。”

        伍彥妮表示，從理論上講，投向全市場的FOF風(fēng)險會更加分散，但分散風(fēng)險只是一個維度，費用問題、投研問題等也都需要納入考量。在她看來，以FOF目前的發(fā)展情況來說，先把規(guī)模做起來，業(yè)績做出來是更重要的。

        某頭部公募一位資深人士告訴記者，當(dāng)前，除極個別公司的FOF產(chǎn)品建立了自己的品牌以外，大部分基金公司的FOF產(chǎn)品還都處在生存線上，需要依托基金公司的品牌去開疆拓土。“國內(nèi)市場的FOF基金，無論是從存量還是增量的角度，都遠遠無法與傳統(tǒng)的公募基金相提并論。說它給‘老大哥’當(dāng)資金引流的工具，有些高抬了FOF的‘江湖地位’。”

        FOF為何直投股票?

        還有觀點認為，F(xiàn)OF是主投基金的基金，但部分FOF卻拿出了超過10%的倉位直接投資股票。相對來講，F(xiàn)OF基金經(jīng)理的選股能力整體上應(yīng)該是不如偏股基金的基金經(jīng)理，直投股票的操作令人難以信賴。

        對此，上述大型公募的FOF基金經(jīng)理告訴記者，很多人都認為FOF基金是一堆優(yōu)秀基金的組合，每只基金都要為組合直接產(chǎn)生收益，事實上并非如此。他表示，F(xiàn)OF組合里的每一個配置都是為了完成一些具體的功能，但這個功能未必是直接賺錢，而要綜合考慮收益性、防御性、流動性等要素。“就像一支足球隊，每個球員有不同的站位，發(fā)揮不同的功能，形成一個配合，但最終的目的都是贏得比賽。”

        在他看來，直投股票是對當(dāng)前公募持倉結(jié)構(gòu)的一種平衡和補充，“實操中，我們可能沒有足夠多的底層基金把組合搭配成我們期望的樣子。如果完全用基金來配置，某些邊角的功能就無法實現(xiàn)，這種情況下需要自持部分股票，使整個組合的結(jié)構(gòu)更合理。”

        他以打新為例子向記者解釋，“中國股市打新規(guī)則里有股票持倉市值的要求，所以如果自持一定數(shù)量的股票，后續(xù)就有打新資格，能在一定程度上為基金增厚少許收益，比購買打新基金效率高很多。”

        他認為，即便近期打新收益有波動，不再像以前那樣穩(wěn)賺不賠，但FOF基金經(jīng)理從組合搭建的角度，或者風(fēng)險收益平衡的角度，選擇持有一部分股票，都是非常正常的。“打新策略就如同F(xiàn)OF組合大樓里的一塊磚，我們沒有理由說一棟大樓里的任何一塊磚是沒有價值的。”

        許利明也在采訪中提到了他今年遇到的配置工具匱乏的情況。“我們年初就判斷今年市場有走熊的跡象，只有低估值風(fēng)格、深度價值風(fēng)格的基金經(jīng)理才有掙錢的機會。但是放眼全市場，這種風(fēng)格的基金經(jīng)理特別少，把資金全部配置在有限的幾只基金上顯然也不合適。”

        他坦言，現(xiàn)實情況是可能沒有那么多合適的基金來完美實現(xiàn)一些特定的功能，直接配置資產(chǎn)也是一種選擇。“找不到足夠多合適的基金，我會自己去投一些股票來完成構(gòu)建組合的目標(biāo)，畢竟最終還是要有一個落地的方案。”

        此外，許利明還提到了直接持倉股票在流動性方面的優(yōu)勢。他表示，底層基金調(diào)整的交易成本比較高，調(diào)整周期較長，如果持有期限較短，還會面臨懲罰性贖回費問題。“相比之下，持有股票的交易成本低很多。因此，在FOF組合結(jié)構(gòu)需要變化的時候，優(yōu)先選擇調(diào)整自持股票部分，也是更經(jīng)濟的一種做法。”

        在伍彥妮看來，直投股票不是FOF投資的主要形式，更多是起到資產(chǎn)配置的補充作用，并不喧賓奪主，還可以使部分基金經(jīng)理的個人優(yōu)勢和能力得到發(fā)揮。上述頭部公募的資深人士也表示，雖然大部分FOF基金經(jīng)理不是股票基金經(jīng)理出身，但不排除他們對個別行業(yè)個別公司有非常深入的研究。

        “他們判斷自己在這些行業(yè)和公司的投資勝率高于可選的其他公募基金，那么他們持有這些股票也是合理的。”他認為，“如果一名FOF基金經(jīng)理本身就是從股票基金經(jīng)理轉(zhuǎn)換過來的，那就更加不是問題了。”

        如何對待“新兵”基金?

        近期，對FOF的爭議還包括被投基金經(jīng)理的“資歷”。有些市場聲音認為，有部分被FOF重配的基金由新人掌舵，被投基金的基金經(jīng)理有記錄的投資年限不長，歷史業(yè)績也并不可考。

        對此，上述大型公募的FOF基金經(jīng)理告訴記者，根據(jù)他們的研究，在權(quán)益類基金當(dāng)中，一名基金經(jīng)理未來的業(yè)績與他當(dāng)前管理的規(guī)模有非常明顯的負相關(guān)關(guān)系，與該基金經(jīng)理的管理年限則沒有明確的相關(guān)關(guān)系。

        “也就是說，在其他方面評估結(jié)果相近的情況下，管理規(guī)模較小的基金經(jīng)理，未來有可能取得更高的潛在收益。所以，在構(gòu)建組合時，如果兩位基金經(jīng)理能力特長基本接近，我們會配置管理規(guī)模較小的那位基金經(jīng)理的產(chǎn)品。一般而言，被選中的這位基金經(jīng)理從業(yè)年限會短一些。”他表示。

        許利明認為，如果一位FOF基金經(jīng)理更傾向于做“自上而下”的宏觀配置，而非“自下而上”的基金經(jīng)理阿爾法挖掘，那么他選擇基金的標(biāo)準(zhǔn)可能與基金經(jīng)理的經(jīng)驗以及管理年限沒有關(guān)系，而更多地從組合的持倉結(jié)構(gòu)及波動性出發(fā)來考慮問題。“我是通過‘自上而下’做宏觀配置投資的，我選中年輕基金經(jīng)理與年長基金經(jīng)理的幾率是一樣的。”

        許利明告訴記者，市場中有一類基金經(jīng)理，他們可能是公募基金行業(yè)的新面孔，但在其他領(lǐng)域的投資年限已經(jīng)很長了，且業(yè)績非常優(yōu)秀。普通基金持有人不一定知道，或者不一定重視，但對于FOF基金經(jīng)理來講，這類基金經(jīng)理無異于“寶藏”。

        許利明向記者分享了自己挖掘出“寶藏”的一個實例。“我去年持倉了一名基金經(jīng)理的基金很長時間，他剛進入公募基金市場，很多人不知道他的詳細情況，但通過我們的調(diào)研發(fā)現(xiàn)，他在一家大型基金公司管理專戶已經(jīng)很多年了，業(yè)績連續(xù)優(yōu)秀，才被調(diào)過來管理公募。因此我當(dāng)時果斷重倉了他的產(chǎn)品，事實證明他沒有讓我失望，去年為組合創(chuàng)造了非常好的超額收益。”

        在許利明看來，當(dāng)前，除了公募基金，專業(yè)從事投資業(yè)務(wù)的機構(gòu)還有很多，比如保險公司、券商資管、銀行理財子公司等，這些機構(gòu)都是人才濟濟。

        “從這些機構(gòu)出來的專業(yè)投資人，雖然他們管理公募的年限較短，公眾對他們不熟悉，但這并不意味著他們經(jīng)驗不足，能力不夠。”他強調(diào)，“準(zhǔn)確來說，你不能把這些人稱為‘新人’，畢竟人家在之前的圈子里已經(jīng)是響當(dāng)當(dāng)?shù)?、大腕級別的人物了，甚至比現(xiàn)在一些頗具知名度的明星基金經(jīng)理資歷還要深。”

        FOF真正的價值在哪?

        作為基金的“專業(yè)買手”，F(xiàn)OF的價值到底體現(xiàn)在哪?對于這一問題，伍彥妮認為，投資者首先要正確理解何為FOF。和股票、債券這些標(biāo)的不同，F(xiàn)OF不是單一資產(chǎn)，而是一個資產(chǎn)包，不同類型的FOF特性差異很大。

        “買FOF并不意味著絕對不會虧損，底層資產(chǎn)的類型很重要。比如偏股FOF，由于其底層資產(chǎn)以偏股基金為主，今年受權(quán)益市場的影響就會大一些，產(chǎn)品的凈值波動也比較厲害。”她表示。

        在她看來，F(xiàn)OF能起到平滑業(yè)績波動的作用，“這意味著在震蕩市中，如果偏股FOF的回撤比同類普通基金小一些，那么FOF這一結(jié)構(gòu)就發(fā)揮了它的作用。”

        許利明告訴記者，中國資本市場的持有人資產(chǎn)錯配現(xiàn)象十分嚴(yán)重，大家也一直在討論“基金掙錢，基民不掙錢”。“過去這些年，基金持有人實際得到的收益率，是比基金凈值上面反應(yīng)出來的收益率低很多的。”在他看來，這是由于投資者往往喜歡在市場最火熱的時候，去追逐最熱門的基金。

        “FOF的作用恰恰是規(guī)避，幫助投資者避開市場熱度的頂點，避開最熱門的基金，以免建倉在山頂上。我們的工作，就是把基金凈值曲線和基民的實際收益曲線之間的巨大差異縮窄，讓基民更好地享受到基金業(yè)發(fā)展的紅利。”他表示。

        伍彥妮也有類似看法，她認為FOF這種產(chǎn)品為解決行業(yè)痛點提供了一種可能。她希望投資者可以認可FOF作為養(yǎng)老儲蓄的投資品，盡早參與進來。

        “標(biāo)的選擇上的一些差異，比如投了多少股票，或者投了多少自家基金，我覺得反而是次要的。”她認為，“重要的是，養(yǎng)老資金是否選擇了合適的產(chǎn)品形式，長期投向預(yù)期收益率比較高的權(quán)益類資產(chǎn)，并在風(fēng)險承受方面適配了投資者的年齡特征，達到長期投資養(yǎng)老儲蓄的目標(biāo)。”

《電鰻快報》