最近兩年，多家獨(dú)立性不足的企業(yè)接連遞交了A股上市申請(qǐng)。很多公司因過于依賴母公司造成獨(dú)立性不足，而近期披露招股書的樹根互聯(lián)，是因?yàn)槠涮蕾噷?shí)控人的“親爹”而遭質(zhì)疑。

        樹根互聯(lián)的實(shí)控人為梁在中，梁在中的父親是三一集團(tuán)的實(shí)控人梁穩(wěn)根。2019-2021年，樹根互聯(lián)對(duì)三一集團(tuán)的關(guān)聯(lián)銷售收入占比分別為73.62%、68.24%、56.24%，已觸及審核紅線。由于梁穩(wěn)根與梁在中存在這種血緣關(guān)系，梁在中大概率將是三一集團(tuán)接班人，即便以后樹根互聯(lián)將三一集團(tuán)非關(guān)聯(lián)化后，實(shí)質(zhì)上仍難以獨(dú)立。

        并且，樹根互聯(lián)產(chǎn)品也很難賣給三一集團(tuán)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，如中聯(lián)重科(000157)等。其他行業(yè)的客戶開拓效果也不理想。去三一化后，公司持續(xù)盈利能力再短期內(nèi)將受到較大影響。

        此外，樹根互聯(lián)最核心的董事、高管及監(jiān)事都曾在三一集團(tuán)或旗下公司擔(dān)任要職，尤其是監(jiān)事會(huì)主席劉道君目前還兼任上市公司三一重工(600031)的監(jiān)事會(huì)主席，這充分說明了公司人員的獨(dú)立性不足。

獨(dú)立性不足且觸及審核紅線

        招股書顯示，樹根互聯(lián)成立于2016年6月16日，至今剛好六周年。成立之初，樹根互聯(lián)的股東只有一個(gè)——云寶康。公司稱，由于當(dāng)時(shí)樹根互聯(lián)創(chuàng)始股東各自持股方式及持股比例暫未確定，為盡快成立公司，由云寶康代為持股設(shè)立。

        2016年8月25日，云寶康將其持有的公司3201.5萬元、1000萬元、500萬元、298.5萬元注冊(cè)資本分別轉(zhuǎn)讓給根智慧、寧波萬樹、三一重工、寧波邁思。轉(zhuǎn)讓完成后，根智慧、寧波萬樹、三一重工、寧波邁思的持股比例分別達(dá)到64.03%、20%、10%、5.97%。

        其中，寧波萬樹(預(yù)留的員工持股平臺(tái))的出資由根智慧實(shí)際支付。而根智慧是公司控股股東，由公司實(shí)控人梁在中控制。加上三一重工10%的持股，樹根互聯(lián)成立之初就深深刻下了“三一”的烙印。

        樹根互聯(lián)的股權(quán)架構(gòu)設(shè)計(jì)得較為巧妙，由于三一重工只是參股，且根智慧也非三一集團(tuán)控制，所以樹根互聯(lián)在A股IPO不必受分拆上市規(guī)則的影響。并且，這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)為進(jìn)一步將三一集團(tuán)非關(guān)聯(lián)化提供了良好的基礎(chǔ)，如三一重工的持股比例在樹根互聯(lián)遞交上市申請(qǐng)前就已經(jīng)稀釋到4.94%，低于5%。

        但形式上的獨(dú)立不能掩蓋樹根互聯(lián)實(shí)質(zhì)上的“三一依賴癥”。

        人員獨(dú)立方面，樹根互聯(lián)最重要的董高監(jiān)基本上都曾長(zhǎng)期在三一集團(tuán)任職。公司實(shí)控人梁在中2006年6月以來一直在三一集團(tuán)任職， 2011年12月至今，擔(dān)任三一集團(tuán)有限公司董事及高級(jí)副總裁，是三一集團(tuán)的“太子爺”。

        樹根互聯(lián)副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理賀東東2003年2月至2017年11月一直在三一重工任職，最高職務(wù)是三一重工高級(jí)副總裁，是最重要的高管之一。公司副總經(jīng)理王錦霞于1999年7月至2016年5月在三一重工工作近17個(gè)年頭。公司財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人張雅玲2005年7月至2017年3月在三一集團(tuán)任職，也是負(fù)責(zé)財(cái)務(wù)工作。

        樹根互聯(lián)監(jiān)事會(huì)主席劉道君2005年3月至今都在三一重工任職，尤其是同時(shí)兼任兩家公司的監(jiān)事會(huì)主席。公司監(jiān)事會(huì)另一名監(jiān)事劉俊，2004年3月至2018年1月期間一直在三一重工任職。

        綜上，樹根互聯(lián)董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、部分副總經(jīng)理、監(jiān)事會(huì)主席、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人都曾長(zhǎng)期在三一集團(tuán)或三一重工長(zhǎng)期擔(dān)任要職。這明顯說明樹根互聯(lián)對(duì)三一集團(tuán)的依賴性已經(jīng)“根深蒂固”，兩家公司盤根錯(cuò)節(jié)的人事關(guān)系嚴(yán)重影響到樹根互聯(lián)的獨(dú)立性。

        資產(chǎn)獨(dú)立方面，樹根互聯(lián)存在向三一集團(tuán)及其同一控制下企業(yè)租賃工位、辦公、倉儲(chǔ)場(chǎng)地的情況，2019-2021年的關(guān)聯(lián)租賃金額分別為263.04萬元、200.02萬元、96.03萬元。

        此外，樹根互聯(lián)還曾與三一集團(tuán)有多項(xiàng)共享的無形資產(chǎn)，至少包括4項(xiàng)計(jì)算機(jī)軟件著作權(quán)、1項(xiàng)軟件著作權(quán)。2021年，兩家公司通過互相轉(zhuǎn)讓的方式結(jié)束上述無形資產(chǎn)的共享。

        財(cái)務(wù)獨(dú)立方面，樹根互聯(lián)報(bào)告期內(nèi)從三一集團(tuán)拆借資金累計(jì)高達(dá)12.18億元。此外，樹根互聯(lián)還為三一集團(tuán)子公司廣州華耀的借款事項(xiàng)提供擔(dān)保，擔(dān)保金額累計(jì)高達(dá)5.69億元。

來源：招股書

        業(yè)務(wù)獨(dú)立方面，2019-2021年，樹根互聯(lián)對(duì)三一集團(tuán)及其控制的企業(yè)的銷售收入分別為1.12億元、1.91億元、2.91億元，收入占比分別為73.62%、68.24%、56.24%。盡管對(duì)三一集團(tuán)的銷售占比在下降，但金額在大幅增長(zhǎng)，說明對(duì)三一集團(tuán)的依賴并沒有下降。

        《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》規(guī)定，發(fā)行人不得存在嚴(yán)重影響?yīng)毩⑿曰蛘唢@失公平的關(guān)聯(lián)交易。

        何謂嚴(yán)重影響?yīng)毩⑿缘年P(guān)聯(lián)交易?根據(jù)《首發(fā)業(yè)務(wù)若干問題解答》之規(guī)定，關(guān)聯(lián)交易占比超30%的，發(fā)行人應(yīng)充分說明并摘要披露關(guān)聯(lián)交易是否影響發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性、是否構(gòu)成對(duì)重大依賴等。

        由于三一集團(tuán)的實(shí)控人梁穩(wěn)根是樹根互聯(lián)實(shí)控人梁在中的父親，且梁在中長(zhǎng)期在三一集團(tuán)擔(dān)任董事及高級(jí)副總裁，極有可能是三一集團(tuán)未來的掌門人。按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，樹根互聯(lián)對(duì)三一集團(tuán)的關(guān)聯(lián)銷售可視為對(duì)實(shí)控人控制企業(yè)的銷售。因此，樹根互聯(lián)對(duì)三一集團(tuán)關(guān)聯(lián)銷售占比超過30%，明顯觸及了審核紅線。

“鐵打的”三一集團(tuán)與“流水的”其他客戶

        實(shí)務(wù)中，擬IPO企業(yè)關(guān)聯(lián)交易占比即使觸碰了30%這一數(shù)字紅線，也并不一定被否，因?yàn)楣驹谡f明關(guān)聯(lián)交易具備合理性、必要性、真實(shí)性;不影響?yīng)毩⑿?不存在利益輸送等情況且被監(jiān)管部部門認(rèn)可后，是不被視為發(fā)行障礙的。

        閱讀招股書可知，樹根互聯(lián)關(guān)聯(lián)交易的必要性存疑，且巨額關(guān)聯(lián)交易已經(jīng)影響到公司業(yè)務(wù)的獨(dú)立性。

        樹根互聯(lián)在招股書中沒有披露與三一集團(tuán)關(guān)聯(lián)交易的必要性。從邏輯上分析，無論有必要還是沒必要都對(duì)樹根互聯(lián)都不利。如果關(guān)聯(lián)交易有必要，說明樹根互聯(lián)對(duì)三一集團(tuán)構(gòu)成重大依賴;如果沒有必要，那為何樹根互聯(lián)絕大部分收入還來自三一集團(tuán)?

        之所以認(rèn)為樹根互聯(lián)對(duì)三一集團(tuán)的依賴已經(jīng)影響到公司業(yè)務(wù)的獨(dú)立性，一是如果沒有三一集團(tuán)貢獻(xiàn)，公司收入將下降50%以上;二是公司在開拓其他客戶方面阻力很大，靠自己經(jīng)營(yíng)難以盈利甚至可能導(dǎo)致難以正常運(yùn)轉(zhuǎn)。

        樹根互聯(lián)的產(chǎn)品及服務(wù)主要包括智能制造IIoT解決方案、產(chǎn)品智能化IIoT解決方案、產(chǎn)業(yè)鏈IIoT解決方案，部分產(chǎn)品服務(wù)帶有定制化的特征，這令公司與三一集團(tuán)的紐帶更緊。如樹根互聯(lián)與三一集團(tuán)至少曾有5項(xiàng)計(jì)算機(jī)或軟件著作權(quán)共享，兩家公司還多次因共同研發(fā)項(xiàng)目聯(lián)合申報(bào)政府補(bǔ)助。

        招股書顯示，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)公共云平臺(tái)的遠(yuǎn)程運(yùn)行維護(hù)新模式應(yīng)用項(xiàng)目、“根云”跨行業(yè)跨領(lǐng)域工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)試驗(yàn)測(cè)試環(huán)境項(xiàng)目、工業(yè)企業(yè)網(wǎng)絡(luò)安全綜合防護(hù)平臺(tái)項(xiàng)目，都由樹根互聯(lián)與三一集團(tuán)聯(lián)合申報(bào)政府補(bǔ)助。

        如果沒有三一集團(tuán)，樹根互聯(lián)的產(chǎn)品很難銷售給“親爹”的同行公司。如中聯(lián)重科、徐工、柳工(000528)等公司恐不會(huì)購(gòu)買公司產(chǎn)品或服務(wù)，因?yàn)樗麄內(nèi)粢?gòu)買公司產(chǎn)品，可能要泄露產(chǎn)品參數(shù)、產(chǎn)品性能等重要信息給三一重工。

        招股書顯示，樹根互聯(lián)自成立以來，不斷開拓跨行業(yè)、跨領(lǐng)域的服務(wù)能力。由此可見，公司已經(jīng)意識(shí)到要擺脫三一集團(tuán)依賴癥。

        但從實(shí)際效果看，除了三一集團(tuán)這位大客戶，樹根互聯(lián)的其他大客戶都不穩(wěn)定。2019-2021年，公司前五大客戶中除了三一集團(tuán)雷打不動(dòng)，其他四位大客戶是每年換一遍。

        樹根互聯(lián)還稱，已經(jīng)為近千家工業(yè)企業(yè)提供工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。粗略計(jì)算一下，除去三一集團(tuán)的客戶收入，剩余近千家客戶平均為公司貢獻(xiàn)的收入僅為四、五十萬元(2019-2021年三年之和)。這更說明了，樹根互聯(lián)離開三一集團(tuán)，在開拓其他客戶方面將是異常艱難。

嵌套式股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)的“魔法”：5萬元出資立馬變2.5億元

        改革開放之初，有一句盡人皆知的口號(hào)叫做“要致富先修路”。而樹根互聯(lián)將這句格言用到了資本市場(chǎng)上，在成立之初一窮二白之際，就預(yù)留了20%的股份為大規(guī)模的股權(quán)激勵(lì)“鋪路”。

        招股書顯示，樹根互聯(lián)的持股平臺(tái)寧波萬樹在2016年8月的持股比例為20%，出資額為1000萬元。公司稱，寧波萬樹成立的目的是為員工預(yù)留的股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)。截至招股書披露日，寧波萬樹持有公司25.13%的股權(quán)。

        此外，樹根互聯(lián)還有8個(gè)間接員工持股平臺(tái)，分別是寧波國(guó)槐、寧波桉樹、寧波松柏、寧波海桐、寧波木棉、寧波合歡、寧波紅松、寧波蘇鐵。

        由于實(shí)施大規(guī)模的股權(quán)激勵(lì)，樹根互聯(lián)2019-2021年計(jì)提的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用分別為0.88億元、3億元、3.68億元。2022年-2025年分別確認(rèn)的股份支付費(fèi)用為2.48億元、0.81億元、0.17億元、0.02億元，可見，公司2022年盈利仍然承壓。

        2019-2021年，樹根互聯(lián)歸母凈利潤(rùn)分別為-3.4億元、-2.92億元和-7.1億元。從數(shù)據(jù)分析，2020年公司股份支付費(fèi)用已經(jīng)是公司虧損的最主要因素;2021年，公司股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用為公司帶來了一半的虧損。

        樹根互聯(lián)這種“窮廟富方丈”式的股權(quán)激勵(lì)值得商榷。因?yàn)楣驹诔闪⒅酰桓F二白卻以預(yù)留股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)的方式，大規(guī)模的低價(jià)(1元/出資額)進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，這產(chǎn)生了巨額的股份支付費(fèi)用(因公司估值隨著各路資本投資而水漲船高)，嚴(yán)重拖累了公司盈利。

        更加令人難以置信的是，樹根互聯(lián)設(shè)置的“雙層”員工持股平臺(tái)模式簡(jiǎn)直就是為公司高管及核心員工送錢。

        以間接持股平臺(tái)寧波合歡為例，寧波合歡成立2021年1月21日，注冊(cè)資本為 101825元。截至招股書披露日，寧波合歡持有寧波萬樹29.082%的出資份額，間接持有樹根互聯(lián)7.3%的股份。

來源：招股書

        寧波合歡激勵(lì)的員工主要是公司高管，包括公司董事兼副總經(jīng)理黃勝、黃路川，公司副總經(jīng)理黃勇健、劉偉光，公司董秘李雄偉、公司財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人張雅玲等。

        其中，公司董事兼副總經(jīng)理黃勝、黃路川實(shí)際出資額分別僅4.8萬元、2.3萬元，間接持有樹根互聯(lián)的比例就分別高達(dá)3.44%、1.66%。按照2021年1月樹根互聯(lián)最后一次增資的估值(約為73.17億元)計(jì)算，黃勝、黃路川持有的樹根互聯(lián)股權(quán)的價(jià)值約2.5億元、1.2億元。

        同樣都是在2021年1月，副總經(jīng)理黃勝出資不足5萬元，但獲得的股權(quán)估值就立馬達(dá)到2.5億元，這樣的魔幻操作連魔術(shù)師都難以置信。

        招股書顯示，樹根互聯(lián)董事長(zhǎng)梁在中、總經(jīng)理賀東東已通過寧波萬樹享有巨額的股權(quán)激勵(lì)份額。

        上文提到，樹根互聯(lián)大部分的核心高管層曾在三一集團(tuán)長(zhǎng)期任職。有了三一集團(tuán)的扶持，樹根互聯(lián)的業(yè)績(jī)迅速爆發(fā)，而高管們實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)也較為輕松。

        從公司一窮二白就設(shè)置大規(guī)模股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)，到三一集團(tuán)的“好友們”通過增資樹根互聯(lián)拉高估值，再通過三一集團(tuán)的業(yè)績(jī)扶持，而IPO后那些享受股權(quán)激烈的高管們“拿錢”，用利益輸送形容這種操作或許都不恰當(dāng)。

《電鰻快報(bào)》