A股公司上海醫藥的創新藥研發平臺復旦張江(688505.SH)面臨雪上加霜的困境。

        日前，復旦張江發布藥品價格調整公告，自今年5月1日，公司調整抗腫瘤藥物鹽酸多柔比星脂質體注射液(商標名：里葆多?)市場零售價格，相比此前中標價格降價幅度不低于35%。

        復旦張江表示，本次價格調整，將導致2025年里葆多銷售收入下降超過50%，可能導致產品出現虧損。

        里葆多是復旦張江在售的三大核心產品之一，2024年為公司貢獻了29%的營業收入。

        復旦張江經營持續承壓。2022年至2024年，公司營收凈利連續三年雙降。今年一季度，公司營業收入同比增長逾20%，但扣除非經常性損益的凈利潤(簡稱“扣非凈利潤”)仍然小幅虧損。公司“燒錢”的經營模式面臨考驗。

        2024年全年，復旦張江將派發現金紅利0.52億元，分紅率達130.44%。

        二級市場上，2020年7月以來，復旦張江的股價區間跌幅超過80%。

        產品調價或致單品全年虧損

        復旦張江的主要產品調價，將面臨單品虧損風險。

        根據最新公告，從5月1日，復旦張江調整里葆多市場零售價格，相比此前中標價格降價幅度不低于35%。

        里葆多是復旦張江納米技術平臺抗腫瘤藥物，于2009年10月上市銷售，為楷萊?(即Doxil?/Caelyx?)的國內首仿藥，是國內外首個納米藥物的仿制藥物。

        復旦張江披露，里葆多是一種采用先進的隱形脂質體技術包封，具有被動靶向特性的多柔比星新劑型，它是蒽環類藥物的更新換代產品，在腫瘤治療學上具有提高療效、降低心臟毒性、骨髓抑制以及減少脫發等優勢。該藥物主要用于與艾滋病相關的卡波氏肉瘤，亦可用于多發性骨髓瘤、乳腺癌和卵巢癌等腫瘤的治療。

        2024年度，里葆多銷售收入約為2.1億元，占復旦張江全年銷售收入的29%。該藥物(規格：10ml:20mg)于部分省(自治區、直轄市)中標價格區間為3039.60元/瓶至 3951.95元/瓶，醫療機構全年實際采購量合計為72118瓶。

        復旦張江為何對里葆多的市場零售價格進行調整?公司解釋，2024年，里葆多首次被納入國家集采目錄。根據國家組織藥品聯合采購辦公室發布的《關于公布全國藥品集中采購(GY-YD2024-2)中選結果的通知》，本次集采的執行期間為各品種各地采購中選結果執行之日起至2027年12月31日。依據本次集采的規則以及市場競爭格局的改變，將導致里葆多的銷售策略和銷售價格需要在執行期間進行調整。

        復旦張江表示，經公司審慎研究，決定自2025年5月1日起按照各省份對于未中選產品的規則和要求，陸續調整、梯度降低該藥物的市場零售價格，相比此前中標價格降價幅度不低于35%。

        大幅調降里葆多的市場零售價格對公司經營業績會有何影響?復旦張江表示，本次價格調整后，預計對里葆多2025年第二季度及后續執行期間的銷售收入產生不利影響。鑒于該藥物價格調整及本次集采未中選后銷售量下滑等因素，預計該藥物2025年度銷售收入將同比下降超過50%，從而可能導致該藥物2025年度出現單產品虧損風險。

        “燒錢”模式下凈利率僅5.56%

        主導產品降價，將進一步加劇復旦張江的經營壓力。

        復旦張江主要從事生物醫藥的創新研究開發、生產制造和市場營銷，在售的主要產品有三種，即品艾拉、里葆多及復美達，三大產品對公司主營業務收入的貢獻達到99.78%。

        2020年6月，復旦張江登陸上交所科創板，上市之前的2019年，公司實現的營業收入、歸屬于母公司股東的凈利潤(簡稱“歸母凈利潤”)分別為10.29億元、2.27億元，同比增長38.75%、102.76%。2020年，其營業收入、歸母凈利潤分別為8.34億元、1.65億元，同比下降18.99%、27.58%，上市首年營收凈利雙降。

        2021年，公司營收凈利雙雙回升，但隨后又連續三年雙降。2022年至2024年，公司實現的營業收入分別為10.31億元、8.51億元、7.09億元，同比下降9.57%、17.50%、16.61%;歸母凈利潤分別為1.38億元、1.09億元、0.40億元，同比下降35.30%、21.28%、63.42%。這三年，公司的扣非凈利潤分別為1.12億元、0.70億元、0.05億元，同比下降35.29%、37.62%、92.64%。

        2024年，歸母凈利潤、扣非凈利潤降幅擴大。對此，復旦張江解釋稱，主要是研發投入增加。當年，公司研發投入為3.14億元，同比增加約7000萬元，增幅為28.88%，占當年營業收入的44.29%。

        2024年，復旦張江積極推進項目研發，FDA018抗體偶聯劑項目進入Ⅲ期臨床，啟動超過40家臨床試驗中心，于2024年8月完成首例病人入組。FZ-AD005抗體偶聯劑項目進入I期臨床，于2024年7月完成首例病人入組。此外，公司全資子公司泰州復旦張江藥業有限公司新建ADC生產基地正式運行，并完成兩個ADC項目的生產工藝放大，成功制備多批樣品。

        2022年至2024年，雖然營業收入連續下降，但公司研發投入并未減少，分別為2.34億元、2.45億元、3.14億元。

        研發高投入擠壓了利潤空間。市場擔憂的是，“燒錢”模式之下，公司借助研發形成的長期潛力能否順利兌現。

        長江商報記者發現，2019年至2024年，復旦張江綜合毛利率均超過90%，但公司凈利率持續下降，2019年為21.44%，到2024年僅為5.56%。毛利率與凈利率之間的巨大差距，主要是被研發費用、銷售費用吞噬。2024年，公司這兩項費用合計達6.13億元，約占營業收入的86.46%。

        未來，復旦張江將如何突圍?

        二級市場上，上市初期，復旦張江股價最高達42.35元/股，今年4月30日的收盤價為7.83元/股，區間最大跌幅超80%。

《電鰻快報》