????????2月17日，新琪安在港交所重新遞交上市申請，距離2024年6月首次申請，過去了近8個月。

????????在轉戰港股之前，新琪安一度曾謀劃A股上市，2023年7月提交輔導備案，分別于2023年10月、2024年1月及2024年4月提交了輔導工作進展報告，但是不了了之。2024年8月證監會發布境外發行上市備案補充材料要求，其中對新琪安提出了四個問題，涉及歷次股權變動價格、定價依據及公允性;已建、在建及此次募投項目是否屬于“高耗能”“高排放”項目、本次擬參與“全流通”股東所持股份是否存在被質押、凍結或其他有爭議的情形等。

????????從最新的申請文件來看，新琪安仍面臨諸多問題。

????????近幾年大客戶銷售銳減、價格戰、國際貿易壁壘共同導致新琪安收入及凈利潤銳減。在業績下滑壓力下，公司的應收賬款持續增加，現金流承壓，賬面貨幣資金從1.79億元減少到4613萬元，而2024年短期有息負債為1.7億元，現金遠遠不足以覆蓋短債。

????????首先是業績下滑的問題。從2022年到2024年，新琪安營收分別為7.61億元、4.47億元、5.69億元，而凈利潤分別為1.22億元、4466萬元、4341萬元。2024年收入增長27%，凈利潤則減少近3%。

????????新琪安是一家食品添加劑生產商，主要產品為食品級甘氨酸及三氯蔗糖。2023年營收斷崖式下滑主要是由于甘氨酸及三氯蔗糖的平均售價下降。

????????2023年食品級甘氨酸平均售價從上年的3.28萬元每噸降至1.7萬元，2024年維持在1.78萬元的低位。三氯蔗糖平均售價則從31.17萬元降至23.68萬元，再降至18.48萬元。這導致公司毛利率從25.6%降至17%左右，凈利率則從16%降至7.6%。

????????此前在環保政策限制下，三氯蔗糖出口價大漲。在此期間行業內廠家不斷擴張，導致供大于求，再加上下游生產商因擔心價格上漲提前囤貨導致需求下降，廠家為了去庫存紛紛開啟價格戰，導致三氯蔗糖平均售價連續大降。

????????這一輪價格戰從2022年開始，到2024年6月國內三氯蔗糖平均售價每噸10.58萬元，已經低于上一輪的最低價20.5萬元。行業頭部公司一方面通過低價去庫存，另一方面也通過低價擠壓競爭對手。從短期來看，產能過剩壓力仍然存在，價格戰能否停止取決于主要企業能否達成共識。

????????食品級甘氨酸價格下降原因與三氯蔗糖類似。但是和三氯蔗糖不同，食品級甘氨酸市場比較分散，出清速度可能沒有那么快，未來仍面臨價格壓力。

????????其次，是大客戶依賴。新琪安下游客戶主要為食品飲料、糖果零食、營養補充劑等生產商，其客戶包括多家知名跨國企業，與此同時也存在嚴重的大客戶依賴。2022年到2024年，前五大客戶銷售占比分別達到56.2%、53.9%及55.6%，其中最大客戶的銷售額占比分別達到22.9%、16.5%及17.3%。

????????根據招股書及媒體報道，2022年新琪安前兩大客戶分別為可口可樂與雀巢，來自這兩家公司的收入分別為1.75億元(占22.9%)、1.25億元(占16.4%)。而到了2024年，可口可樂及雀巢收入分別為2157萬元(占3.8%)、6433萬元(占11.3%)，銷售金額及占比均出現大幅下滑。

????????有分析認為，主要是因為可口可樂、雀巢等企業優先采購天然甜味劑(如赤蘚糖醇、甜菊糖苷)等，對三氯蔗糖的采購量在下降。

????????其收入結構也發生了很大變化，2022年最大收入來源于歐洲，2024年則變成了北美洲。客戶類別也發生了改變，2022年最大客戶為生產商，2024年則變為其他批發商。生產商的采購直接用于生產，而其他批發商相當于經銷商，采購之后轉售給當地的生產商。這意味著增加了中間環節，同時也增加了渠道價格競爭和應收賬款的風險。

????????事實上，近幾年新琪安應收賬款一直在增加，從2022年1.03億元增至2024年的2.23億元，應收款項周轉天數也在增加。新琪安向客戶提供最長180天的信貸期，而供應商向新琪安提供60天的信貸期，應收賬款及賬期的增加，很容易給新琪安帶來資金壓力。

????????與此同時，新琪安經營活動現金流凈額逐年大幅減少，投資活動一直凈流出，賬面貨幣資金從1.79億元減少到4613萬元，而2024年短期有息負債為1.7億元，現金遠遠不足以覆蓋短債。

????????從結構上來看，新琪安的有息負債以短債為主，這進一步增加了償債壓力，對于新琪安來說，上市融資已經迫在眉睫。

????????最后是關稅風險。據公司披露，2025年2月1日，美國政府對來自加拿大、墨西哥及中國的貨品征收關稅，中國進口至美國的全部貨品將被加征10%關稅。此外，從中國進口至美國的甘氨酸須繳納4.2%的一般關稅，另加155.89%的反傾銷稅(從價稅); 144.01%的反補貼稅(從價稅);及《1974年貿易法》301條款規定的25%關稅(從價稅)。

????????2022年到2024年，新琪安向美國客戶銷售的在中國生產的三氯蔗糖的收益分別占總收益約5.0%、11.6%及17.9%，整個北美市場銷售占比達到41.1%。未來如果美國對新琪安出口產品開征關稅，勢必會對公司業績及經營產生不利影響。

《電鰻快報》