中鐘看藥 第021期

　　2月15日，納斯達克批準加拿大大麻種植者鄉村農場批準上市。北美將迎來第7家大麻上市公司。鄉村農場是北美最大、運營時間最長的垂直整合溫室種植者之一，目前的市值為3.66億美元。

　　北美大麻上市公司越來越多，究竟哪些公司有競爭力？這些上市公司的表現又預示著大麻市場怎樣的發展趨向？我們先來看看各家公司的情況，然后，再來做分析。

　　中鐘一直保持對工業大麻的高度關注，前兩日已重磅推出兩篇報道，被業界廣泛關注，分別為：

　　“巨頭重金投入點燃大麻公司股價，投資仍在“發燒”，我國將有三個省放開工業大麻種植”

　　“從北美火到中國！工業大麻引爆各大股市，才開門縫已“撿到”至少幾十億美元”

　　01GW Pharmaceuticals（吉瓦制藥）

　　2013年5月1日開盤8.90，最高179.65，最新收盤價150.49，市值46億美元。

　　成立于1998年，總部位于英國劍橋，每年在足球場大小的溫室中種植約20噸大麻；專注于大麻素產品在疾病領域的應用，在大麻素療法的開發方面建立了世界領先的地位，注冊了大麻素治療癲癇、精神病、癌癥、炎癥、糖尿病以及多發性硬化癥的專利，還注冊了用超臨界流體提取大麻提取物的工藝專利。

　　GW成功開發出世界上第一種來自大麻植物的處方藥，稱為Sativex，含有四氫大麻酚（THC）和大麻二酚（CBD）的這個藥，目前已在美國以外的25個國家獲得批準用于治療由多發性硬化引起的痙攣狀態。

　　2018年6月26日，FDA 批準GW開發的一種純化大麻二酚（CBD）的口服制劑上市銷售，用于治療兩種兒童癲癇。這個稱為Epidiolex的藥也是FDA批準的第一個CBD藥物。

　　目前，GW繼續研究和開發Sativex，結節性硬化癥復合體等第3階段試驗正在進行，膠質母細胞瘤正在進行第2階段試驗， 新生兒缺氧缺血性腦病（NHIE）靜脈注射CBD計劃完成第1階段試驗。

　　據公司披露的財報，2018年第三季度，實現收入1270萬美元，同比增長47.67%。 

　　02Cronos Group（克洛諾斯集團）

　　2018年2月27日上市，首日開盤8.24，最高25.10，最新收盤21.29，市值38億美元。

　　Cronos Group在加拿大擁有2處126英畝種植基地，以種植、生產和銷售醫用大麻為主，產品已經出口到歐洲和亞洲的35個國家。

　　此外，在哥倫比亞、以色列有種植基地。哥倫比亞占50%股權的合資企業為拉丁美洲和全球市場種植、生產和出口基于大麻的藥用和消費品，在昆迪納馬卡有207英畝土地。在以色列的種植基地，因理想的氣候條件可以生產高質量的醫用大麻，預計成本在0.40美元到0.50美元/克之間，第1階段，每年生產大麻5000 公斤，第二階段，每年將產能提高到24000 公斤。最近占50%股權的澳大利亞墨爾本合資企業獲得了種植和研究許可證，預計大麻年產能為2000公斤。

　　同時，在波蘭，與Delfarma建立了戰略分銷合作伙伴關系。Delfarma成立于2004年，是一家私營藥品批發商，也是波蘭第一家從歐洲經濟區國家引進國際平行進口藥品的公司。

　　Delfarma直接向5000多家藥店和200多家醫院分銷，占波蘭國內市場的約40%。在德國，與Pohl-Boskamp簽訂獨家供應協議。Pohl-Boskamp是一家成立于1835年的國際制藥商和供應商Pohl向12，000多家德國藥店分銷產品。

　　03Canopy Growth Corporation（冠層生長）

　　2018年5月24日上市，開盤價30.85，最高價56.89，最新收盤價47.56，市值106億美元。

　　2014年4月，Canopy Growth成為北美第一家公開交易的大麻公司。公司的業務從大麻種植，到使用最先進的超臨界流體CO2萃取技術生產大麻提取物，生產不同比例的THC和CBD的大麻油產品、軟膠囊，并銷售干燥花。

　　旗下公司中，全資子公司Canopy Animal Health專注于為伴侶動物制作基于大麻的保健產品；Storz&Bickel是世界上唯一獲得醫學認可的蒸發器的設計者和制造商；ebbu團隊進行富含THC的大麻遺傳育種計劃及其大麻注入的功能飲料。

　　同時，Canopy Growth與4家關系企業開發大麻藥品。其中， 2014年以來，子公司Apollo一直在進行慢性疼痛的臨床研究；子公司Entourage Phytolab旨在為巴西和國際市場開發基于大麻的藥品；持有9.8%股權的Scientus Pharma，是一家垂直整合的生物制藥許可經銷商，專注于開發和商業化醫藥級大麻素衍生物產品。

　　據Canopy Growth 最新公布的2018年財報，總銷售額9800萬美元；凈收入8300萬美元，其中，大麻業務的凈收入7490萬美元。其中，加拿大娛樂大麻總收入，合計7160萬美元； 醫療大麻總收入1860萬美元。從產品上看，新產品軟膠囊增長較快，休閑和醫療銷售中的約30%和42%是由大麻油貢獻的，包括軟膠囊。

　　Canopy Growth上市以來，同樣進行了一系列擴張，在東京等地增加了零售渠道，以為2019年晚些時候推出大麻食材和飲料時做準備；1月14日，獲得紐約州大麻加工和生產許可證，計劃投資1億美元至1.5億美元在紐約建設大麻產業園。

　　去年，啤酒巨頭星座集團對Canopy Growth投資40億美元，以開發大麻飲料。

　　04Tilray（蒂雷）

　　2018年7月19日上市，首日開盤23.05元，最高300元，最新收盤76.49元，市值71.26億美元。

　　Tilray是一家獲得GMP認證的醫用大麻生產商，培養了多種菌株以滿足患者的需求，包括秈稻、苜蓿、雜交種和富含CBD的品種，醫用大麻有兩種主要形式：提取物和干花，每種都可以通過各種方法給藥或消費。

　　Tilray稱自己是全球醫用大麻的先驅，已在12個國家和地區提供產品，并在澳大利亞和新西蘭、加拿大、德國、拉丁美洲和葡萄牙開展業務。目前，Tilray正在進行多個大麻藥品臨床試驗，與悉尼大學和新南威爾士州政府合作的大麻素對化療引起的惡心和嘔吐臨床試驗已進行到第2和第3階段，與多倫多兒童醫院合作的癲癇綜合癥臨床試驗進到了第2階段，與加拿大不列顛哥倫比亞大學合作的創傷后應激障礙臨床試驗進行到了第2階段。

　　2018年12月18日，Tilray宣布與制藥巨頭諾華集團達成合作協議，核心內容是諾華集團支持Tilray進行不可吸煙、不可燃醫用大麻產品的全球商業化，并合作開發新的創新醫用大麻產品。

　　2018年12月19日，世界領先的釀酒商AB和Tilray宣布在加拿大范圍內合作研究含有四氫大麻酚（THC）和大麻二酚（CBD）的非酒精飲料。作為交易的一部分，每家公司都投入5000萬美元用于研究。

　　1月15日，Tilray和ABG簽署長期收益分享協議，Tilray成為ABG活性大麻素成分的首選供應商，最初將向ABG支付1億美元和最高2.5億美元的現金和股票，從ABG品牌的大麻產品中獲得49%的凈收入。ABG有10萬個全球零售網點。

　　2018年11月13日，Tilray公布2018年第三季度財務業績，收入同比增長85.8%；銷售醫用大麻產品1613公斤，同比增長兩倍多。

　　05Aurora（奧羅拉 ）

　　2018年10月23日上市 開盤價7.28開盤，最高8.63，最新收盤價7.05，市值67.89億美元。

　　據公司財報資料：Aurora年產能超過50噸，在五大洲的23個國家銷售和運營，2019年2月11日，公司宣布已完成首次向英國出口大麻油，并從藥房分發。在全球有8間工廠在生產，3間在建設中，業務覆蓋大麻全產業鏈，有一間大麻實驗室、歐洲最大的有機大麻和大麻產品加工廠、溫室項目公司、有歐盟最大的醫用大麻進出口商、一間醫用大麻制藥廠。

　　2月11日，Aurora公布截至 2018年12月31 日的第二季度運營業績，因大麻提取物（包括大麻油和膠囊）在加拿大消費市場方面的強勁表現，銷售額達2160萬美元，凈收入為5420萬美元，比上一季度增長了83%，同比增長了363%；在國際醫療市場，銷售額為2600萬美元，收入增長8%，銷售量增長23%。

　　根據加拿大衛生部批準的種植室，Aurora目前的年生產量約為12噸，預計到2019年3月31日將超過15噸。同時，將專注于高利潤產品的開發，推出加拿大首個合法的Vape-Ready CBD油盒，并開始銷售大麻軟膠囊。Aurora還在積極布局大麻藥品，目前已完成或正在進行40項臨床試驗和案例研究，7項正在進行的臨床前試驗，以及與領先的發展學術機構的6項新合作伙伴關系。

　　同時， Aurora上市后展開了一系列收購。2018年11月22日，Aurora收購了以南美洲為主要市場的ICC Labs Inc．，這是一家生產CBD和大麻素產品的領先生產商和分銷商，在烏拉圭擁有超過70%的市場份額，并在哥倫比亞有生產醫療大麻的許可證。2019年1月31日，公司簽訂了收購惠斯勒的最終協議。惠斯勒是一個加拿大最具標志性的大麻品牌。2018 年12月10 日，公司簽署了一份意向書，收購墨西哥第一家也是唯一一家獲得THC原材料的聯邦許可進口商Farmacias，后者制造、儲存和分銷含有超過1%THC的醫用大麻產品。

　　BNN Bloomberg在9月中旬發表的一份報告指出，可口可樂正在考慮開發用于醫療目的的大麻飲料（含有非精神活性成分，CBD），并正在與Aurora進行初步討論。

　　06

　　Aphria（阿弗利亞）

　　2018年11月2日上市，首日開盤11.75，最高14.29，最新收盤9.60，市值22.33億元。

　　加拿大第三大大麻公司。1月11日，Aphria公布截至2018年11月30日的第二季度業績，在加拿大成人用途市場的初始銷售額上，凈營收為2170萬美元，比上一季度增長63%； 調整后的毛利潤為1020萬美元。調整后的毛利率為凈收入的47%，而上一季度為64%。原因是成人用途市場的有效銷售價格下降，以及暫時降低產量和與設施擴建和實施相關的更高生產成本自動化。本季度收入增加的原因是，銷售大麻的千克當量增加了92%，非大麻國際銷售額增加了160萬美元。成人用途市場銷售的干芽比例較高。

　　目前，Aphria 種植基地正在擴建或改造，并將工業規模的園藝生產技術的自動化流程引入大麻種植。

　　1月9日，收購總部位于德國的CC Pharma，該公司向1.3萬多家藥店分銷藥品和醫用大麻。公司董事會表示，對最近宣布的在拉丁美洲和加勒比地區最具吸引力的新興大麻市場（包括哥倫比亞，阿根廷，巴拉圭和牙買加）的高度戰略許可和業務的聯盟和收購持樂觀態度。

　　2月1日  Aphria公司將大麻品種中的四種植物插條出口至丹麥Schroll公司，以擴大歐洲市場地位。

　　Aphria董事會表示，目前的首要任務是擴大生產和自動化，目前的產量為3.5噸，預計2019年年底達到25.50噸。

　　1月，美國綠色增長品牌發起了對Aphria的惡意要約收購，遭到后者董事會的拒絕，還未有結果。

　　同質化較高，未來競爭焦點在食品飲料和藥品

　　上述6家大麻上市公司中均有種植，除了GW種植是為了生產藥品提供原料外，其余5家公司是從種植到銷售干花、大麻提取油和膠囊。

　　這6家公司中，目前只有種植和銷售業務的公司股價表現平平，如Aurora上市以來的股價曲線基本是平的，Aphria則破了首發價。所以，并不是所有大麻股都能讓投資者有收益的。甚至，已有美國的投資機構對一些大麻股發出了做空預警。

　　具體來看：

　　1

　　由于大麻市場剛剛打開，各家公司收入都呈現了高增長；同時，加拿大CCSI指數顯示干大麻價格維持在每克4.93美元左右，Cronos Group網站上的資料稱，在以色列的醫用大麻種植成本在0.40美元到0.50美元/克之間，粗看起來，大麻的利潤非常高。但從大麻公司的財務報告來看，大麻毛利率在下降。

　　如Aurora最新公布的財務數據，2018年第四季度，大麻銷售毛利率為54%，暫時低于上一季度的70%。減少的主要原因是每克干大麻的平均銷售價格較低，消費稅對醫用大麻凈收入的影響以及公司銷售組合比例中大麻油銷售的比例暫時較低。

　　Tilray公布的每克平均凈銷售價格為6.21美元，較去年同期下降17.53%。

　　同時，除了GW外的所有公司都在擴大種植面積。

　　未來，量升價降可能是趨勢。或許，若干年后，工業大麻的價格會接近一般經濟作物的水平。因此，要投入工業大麻種植的企業和地區還是要住黃金期。

　　2

　　目前加拿大大麻上市公司重點在做的是擴大種植面積和拓展銷售渠道，包括全球性的擴張，并都開始布局大麻食品飲料和藥品。目前，還是大麻市場開發的第一步。

　　未來，大麻公司的競爭焦點在提取和高端衍生產品的開發上。Tilray股價曾經沖到300元正表明了這個趨勢。當然，其股價表現要優于其他公司，除了與釀酒巨頭合作開發非酒精飲料外，種植和生產醫用大麻、開發大麻藥品是核心因素。這也說明醫用大麻的價值要比娛樂性大麻高。

　　3

　　正如前面提到的，Cronos Group在以色列的醫用大麻種植成本在0.40美元到0.50美元/克之間。這要明顯低于加拿大的成本。除了自然條件外，以色列農業生產自動化種植程度高是主要因素。

　　同時，提到大麻提取技術的公司不多。說明大麻產業鏈的技術水平還在發展階段，未來，技術水平將是競爭的焦點。誰技術進步得快越有利于提高競爭力。

　　4

　　由于藥物研發的原料需要合法的渠道，在醫療大麻放開前，大麻藥物研發受到影響。

現今，大麻藥物研發多了起來，但藥物開發周期較長，相對而言，大麻食品可能會先于藥物批量供應市場。市場分析師估計，大麻飲料行業未來五年的美國年銷售額可能達到5億美元。

　　5

　　盡管加拿大大麻公司均在拓展全球業務，但從巴西和英國的情況來看，美國和荷蘭等的產品更容易進入。

　　其中的原因之一，美國大麻產品是工業大麻，不含或含有的THC較低，而加拿大的大麻產品既有THC的也有CBD的，區分和管理不沒那么容易。因此，如果其他地區的大麻種植和提取迅速發展起來，加拿大大麻行業的先發優勢會受到威脅。

《電鰻快報》