美錦能源(20.230, 1.24, 6.53%)：偽裝成氫能源的煤炭股

　　《投資者網》吳微 

　　美錦能源（000723.SZ）無疑是今年A股中的明星，股價自2019年來上漲了4倍多，市值也由年初的100多億上漲到目前的700多億。

　　新基建、工業大麻、氫燃料電池汽車今年A股的幾大熱點，美錦能源就是氫燃料電池汽車概念股中的龍頭股之一。不過《投資者網》研究發現，氫燃料電池汽車業務對美錦能源業績貢獻微乎其微，公司本身仍是傳統的煤炭采選企業。

　　氫能源概念不純，利潤依靠焦化業務

　　美錦能源2018年年報顯示，美錦能源旗下確實有氫燃料電池汽車業務，此項業務經營主體為佛山市飛馳汽車制造有限公司（以下簡稱飛馳汽車）。2017年12月美錦能源以2.35億通過競標的方式取得了飛馳汽車36.2%的股權，2018年9月又以0.98億交易價格收購了飛馳汽車15%的股權，最終取得了飛馳汽車51.20%控制權，從而實現了對飛馳汽車的控股。 

　　不過2018年合并報表后，飛馳汽車僅生產了410輛客車，成功銷售了360輛，對上市公司業績貢獻額為1862萬元。美錦能源披露的飛馳汽車氫燃料電池汽車生產能力為 5，000 臺/年，以此計算，飛馳汽車滿產能生產，全年對美錦能源業績貢獻額也僅2.59億，而2018年美錦能源焦化業務收入額高達147.74億元，利潤額44.55億元。 

　　與焦化業務的巨額利潤相比，飛馳汽車即使滿產能生產對美錦能源的業績貢獻也不足2%，美錦能源的利潤來源短期內仍將依靠焦化業務。

　　僅僅依靠年產能僅5000臺/年的飛馳汽車，美錦能源股價恐無法上漲4倍，市值增加500多億，市場更多看中的是美錦能源每年煉焦會產生的大量副產物——氫氣。 

　　美錦能源主要業務模式是采煤-選煤-焦化，然后向下游鋼鐵企業出售焦煤，主要客戶是河北鋼鐵集團，購買了美錦能源40%以上的產品。生產焦煤的工藝流程，主要是讓精選煤不充分燃燒，從而使煤炭焦化，在此過程中能回收到15%-19%的焦爐煤氣，焦爐煤氣的構成成分中，50%以上是氫氣。美錦能源2018年生產焦煤近660萬噸，以此計算， 2018年美錦能源將有近90萬噸的氫氣產出，這或許是美錦能源股價大漲的主要因素。

　　不過《投資者網》咨詢行業內人士得知，焦爐煤氣中除了50%左右的氫氣，還有5%-8%左右的一氧化碳，此外還有其他多種雜質，而一氧化碳的物理性質和化學性質與氫氣相似，這就加大了從焦爐煤氣中分離氫氣的難度。目前工業上對焦爐煤氣的應用，主要還是對焦爐煤氣進行加溫、加壓、加入其他物質，使其產生化學反應，生成人造天然氣、甲醇、苯等物質，然后作為燃料、化工原料進行應用。

　　美錦能源2018年年報中雖然4次提到公司擁有豐富的氫資源，未來將布局加氫站。但美錦能源加氫站卻僅僅停留在表述部分，未有實際投入，其氫能源應用公司山西示范區美錦氫源科技發展有限公司也還停留在籌建階段，仍未投入生產。而美錦能源最近幾年投資的其他焦爐煤氣應用項目：焦爐煤氣綜合利用生產合成尿素聯產 LNG 項目、焦爐煤氣制液化天然氣項目等項目卻進展順利，已進入生產階段。這也側面反映了，與焦爐煤氣分離氫氣相比，焦爐煤氣其他化工應用技術更加成熟，短期經濟效益也更好。

　　《投資者網》針對焦爐煤氣分離氫氣與焦爐煤氣傳統的化工應用兩者經濟效益情況，也征詢了美錦能源董秘辦，對方未予回復。

　　大股東高比例質押，業績受鋼鐵價格波動影響

　　雖然氫燃料電池業務短期內難以支撐美錦能源業績增長，不過鋼鐵行業2016年觸底，隨后鋼鐵價格開始緩慢上漲。作為鋼鐵行業的上游，美錦能源經營狀況也隨著鋼鐵價格的回暖而大幅改善。

　　2016年初鋼鐵價格觸底上漲，美錦能源也在2016年實現扭虧為盈，隨后營收與利潤也隨著鋼鐵價格的上漲而增長，美錦能源的營收增速走勢與鋼鐵價格走勢也大體相同。然而，在2018年鋼鐵價格已出現探頂跡象，美錦能源營收增速也在2018年出現拐點。以此來看美錦能源營業收入與利潤一定程度上依賴下游鋼鐵市場的需求，而目前鋼鐵價格已在高位震蕩了一年多，美都能源(3.120, 0.28, 9.86%)煉營業收入與利潤短期內恐難有突破性增長。

　　此外，2018年年報顯示大股東美錦能源集團有限公司質押美錦能源股份已占其持股比例的99.99%，如此高比例質押一定程度反映了美錦能源大股東資金狀況，或暗藏風險。

　　綜合美錦能源業務模式來看，美錦能源業務更多還是在傳統的煤炭產業，氫燃料電池業務短期內難以發力成為美錦能源利潤的重要補充。2019年來美錦能源股價上漲4倍多，市值突破700億應是受氫燃料電池概念影響而產生的流動性溢價，與煤炭行業10倍的平均PE相比，美錦能源40倍的PE已然被高估，風口上的美錦能源是時候降降溫了。（思維財經出品）

《電鰻快報》