作者為阿爾法工場(chǎng)特邀研究員

導(dǎo)語(yǔ)：潮水終將退去，唯有進(jìn)取才能換來(lái)永恒。

??

2019年A股的頭等大事便是科創(chuàng)板的正式推出，截止到2019年7月12日，一共有148提交申報(bào)，25家企業(yè)順利完成科創(chuàng)板IPO。而且，上交所計(jì)劃于7月22日舉行科創(chuàng)板首批公司上市儀式，這也就意味著當(dāng)天科創(chuàng)板將正式開(kāi)張。

?

市場(chǎng)最大的關(guān)注點(diǎn)無(wú)疑從網(wǎng)下網(wǎng)上打新規(guī)則轉(zhuǎn)向首批上市后的企業(yè)股價(jià)將如何演繹，而被對(duì)標(biāo)最多的，莫過(guò)于深交所的創(chuàng)業(yè)板。

?

本篇報(bào)告將聚焦當(dāng)年創(chuàng)業(yè)板第一股——特銳德(SZ:300001)。

?

01?不平凡的上市

?

2009年10月30日創(chuàng)業(yè)板正式開(kāi)張，首批掛牌交易的企業(yè)一共有27家。而特銳德，憑借其“300001”的股票代碼，當(dāng)時(shí)獲得了足夠的高關(guān)注度。

?

創(chuàng)業(yè)板的正式推出可謂一波三折，最早的籌劃可以追溯到1998年，但是納斯達(dá)克20世紀(jì)初的泡沫磨滅，以及隨后中小板率先推出等等事件的影響下，創(chuàng)業(yè)板《管理辦法》（征求意見(jiàn)稿）2008年3月才發(fā)布，創(chuàng)業(yè)板于2009年10月30才正式開(kāi)張，不過(guò)創(chuàng)業(yè)板當(dāng)年也是支持高科技股票的上市，這點(diǎn)與科創(chuàng)板的初衷是一致的。

?

作為創(chuàng)業(yè)板的第一股，特銳德上市的速度可謂神速。2008年10月，公司才開(kāi)始籌備上市，2009年4月中介機(jī)構(gòu)開(kāi)始進(jìn)駐公司，到2009年10月30日成功發(fā)行，公司從提交材料到正式上市也不過(guò)半年左右的時(shí)間，和首批科創(chuàng)板公司的節(jié)奏基本一致。

?

公司當(dāng)年最顯眼的標(biāo)簽是“國(guó)內(nèi)箱變?cè)O(shè)備龍頭”，主要設(shè)計(jì)和制造的220KV（千瓦）及以下變配電一二次產(chǎn)品，同時(shí)為鐵路、電力和煤炭行業(yè)提供相關(guān)技術(shù)服務(wù)。雖然10年過(guò)后，箱變?cè)O(shè)備已經(jīng)不算高科技產(chǎn)品，但是在當(dāng)年，仍是是科技含量滿滿。

?

上市前三年，公司的凈利潤(rùn)率分別高達(dá)20%、15%、23%。（2008年23%也是公司此后再也未企及的凈利潤(rùn)率高點(diǎn)）

收入凈利潤(rùn)也是高速增長(zhǎng)，2007/2008年收入分別比上年同期增長(zhǎng)76%/120%，2007/2008年凈利潤(rùn)分別比上年同期增長(zhǎng)29%/239%。不過(guò)與如今科創(chuàng)板的企業(yè)一樣，也是體量很小。

?

圖1：特銳德上市前收入利潤(rùn)體量非常小?

資料來(lái)源：Wind，點(diǎn)擊可看大圖。

?

02?上市后股價(jià)復(fù)盤

?

【1】上市當(dāng)天巨幅震蕩

?

特銳德股票開(kāi)盤價(jià)為42元（前復(fù)權(quán)價(jià)格），當(dāng)天最低價(jià)為35元，最高為64元，收于44元。一天內(nèi)的博弈驚心動(dòng)魄。

【2】上市后階段性表現(xiàn)

?

上市后的1年內(nèi)（2009年10月30-2010年10月30），公司股價(jià)經(jīng)歷過(guò)初期一個(gè)多月的追捧后，成交量逐漸下降，股價(jià)也震蕩下跌，基本處于破發(fā)位置。

圖2：上市后1年股價(jià)表現(xiàn)?

資料來(lái)源：Wind，點(diǎn)擊可看大圖。

?

上市后的3年內(nèi)（20091030-20121030），公司股價(jià)進(jìn)一步持續(xù)走低，從發(fā)行價(jià)42元，震蕩下跌到17元附近，下跌60%，股價(jià)腰斬。

?

圖3：上市后3年股價(jià)表現(xiàn)?

資料來(lái)源：Wind，點(diǎn)擊可看大圖。

也就是不管是公司原始股東還是戰(zhàn)略投資者，以3年的視角來(lái)看（假設(shè)3年的鎖定期），都損失慘重。

?

究其原因，股價(jià)大跌的原因還是因?yàn)楣旧鲜幸院髽I(yè)績(jī)變臉。公司2010-2012年三年，不僅收入增速放緩，而且盈利能力逐漸下降，到2012年，公司的歸母凈利潤(rùn)僅0.8億元，只與三年前水平相當(dāng)。

?

圖4：上市后業(yè)績(jī)變臉?

資料來(lái)源：Wind，點(diǎn)擊可看大圖。

但是當(dāng)我們把時(shí)間范圍拉長(zhǎng)到十年，事情就發(fā)生了反轉(zhuǎn)。

?

2012年成為公司股價(jià)的絕對(duì)底部，此后公司股價(jià)一路上漲，2015年由于公司停牌收購(gòu)川開(kāi)電氣100%股權(quán)，雖然這次收購(gòu)對(duì)于公司的實(shí)際影響有限，但搭上當(dāng)年創(chuàng)業(yè)板大牛市，以及資本市場(chǎng)當(dāng)時(shí)重度追捧并購(gòu)，公司股價(jià)曾連續(xù)錄得13個(gè)漲停板，成為“妖股之一”。

經(jīng)過(guò)2015-2016的上竄下跳之后，公司近一年多股價(jià)又進(jìn)入上升通道，背后的主要原因是公司的基本面發(fā)生了變化，重新得到資本市場(chǎng)的認(rèn)可。

圖5：上市后10年股價(jià)表現(xiàn)?

資料來(lái)源：Wind，點(diǎn)擊可看大圖。

03 賭博性布局

?

從基本面的角度來(lái)看，特銳德算得上是在踏實(shí)做事的一家企業(yè)，上市之后仍在創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的帶領(lǐng)下開(kāi)拓進(jìn)取，成為一家有基本面支撐的公司。

尤其是近幾年對(duì)于充電樁運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)的前瞻性甚至是賭博性的布局，使其一躍成為國(guó)內(nèi)充電樁運(yùn)營(yíng)的絕對(duì)龍頭，未來(lái)前景較為光明。

?

【1】收入高速增長(zhǎng)

?

最明顯的的是公司2006年收入僅0.7億元，2018年收入高達(dá)59億元，12年間增長(zhǎng)超過(guò)80倍，年均增速高達(dá)45%。只不過(guò)公司的盈利能力下降，導(dǎo)致公司的利潤(rùn)近3年也未能突破3億元大關(guān)。

?

圖6：公司收入保持高速增長(zhǎng)?

資料來(lái)源：Wind，點(diǎn)擊可看大圖。

?

【2】堅(jiān)持多元化發(fā)展策略

?

特銳德現(xiàn)在是世界最大的箱式高端電力設(shè)備研發(fā)、生產(chǎn)基地，產(chǎn)品技術(shù)可與海外巨頭西門子、ABB、施耐德相比，在中國(guó)鐵路市場(chǎng)占有率高達(dá)70％以上，在煤炭以及部分電力市場(chǎng)達(dá)到份額也位居第一。

?

當(dāng)然，特銳德收入能保持高速增長(zhǎng)，主要原因還是公司積極開(kāi)拓其他業(yè)務(wù)。

?

2009年，公司絕大部分收入來(lái)自于箱式變電站，當(dāng)年高速增長(zhǎng)的行業(yè)，近幾年也隨著下游電網(wǎng)投資增速的常態(tài)化，而成為了周期行業(yè)。到2018年，箱式變電站占公司收入的比重僅能排到第四位，其他迅速發(fā)展的主業(yè)包括新能源汽車及充電業(yè)務(wù)、開(kāi)關(guān)柜等（注：公司將戶內(nèi)開(kāi)關(guān)柜、箱式變電站、箱式開(kāi)關(guān)站三大核心產(chǎn)品統(tǒng)稱為電力智能制造產(chǎn)品）。

?

公司開(kāi)拓其他業(yè)務(wù)，并不是單純?yōu)榱俗龃笫杖攵鵁o(wú)序發(fā)展，實(shí)際上，公司堅(jiān)持圍繞電力設(shè)備主業(yè)，進(jìn)行同心多元的發(fā)展，當(dāng)前公司超過(guò)80%的收入來(lái)自電力行業(yè)，未來(lái)這一比例仍將延續(xù)。

?

圖7：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成?

資料來(lái)源：公司公告，點(diǎn)擊可看大圖。

?

【3】重金打造充電業(yè)務(wù)

?

在這些多元化業(yè)務(wù)中，最被資本市場(chǎng)關(guān)注、未來(lái)成長(zhǎng)性最高、利潤(rùn)釋放能力最強(qiáng)的業(yè)務(wù)，就是充電樁業(yè)務(wù)。

?

國(guó)內(nèi)充電樁行業(yè)2018年才規(guī)模化成型，隨著新能源汽車行業(yè)的補(bǔ)貼重心從補(bǔ)貼車輛到補(bǔ)貼充電樁，以及國(guó)內(nèi)新能源汽車經(jīng)過(guò)高速增長(zhǎng)后，充電樁這類基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以滿足需求，因此行業(yè)從2018年底開(kāi)始，得到資本市場(chǎng)的高度關(guān)注。

?

但實(shí)際上，特銳德在2014年就開(kāi)始持續(xù)投入資金賭這條賽道，其中標(biāo)志性的事件就是2014年主營(yíng)汽車充電系統(tǒng)及設(shè)備、節(jié)能與能源管理系統(tǒng)及設(shè)備的子公司特來(lái)電的成立。

?

發(fā)展初期，新能源業(yè)務(wù)板塊中有較大比重為新能源汽車經(jīng)銷收入，2017年公司開(kāi)始逐步戰(zhàn)略放棄新能源車經(jīng)銷業(yè)務(wù)。此外，其實(shí)這條賽道是一個(gè)非常燒錢的重資產(chǎn)選擇。

?

首先是高研發(fā)投入：公司2015-2018年研發(fā)絕對(duì)金額大幅攀升，近兩年均超過(guò)2個(gè)億，實(shí)際上比公司同期實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)還要高，在咬著牙做研發(fā)。

圖8：2014年研發(fā)投入開(kāi)始增長(zhǎng)?

資料來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券，點(diǎn)擊可看大圖。

?

重資產(chǎn)擴(kuò)張。充電樁運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)如其他公共事業(yè)一樣，而不是制造業(yè)務(wù)，是一項(xiàng)重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，由于要形成規(guī)模優(yōu)勢(shì)，公司進(jìn)行了大量的固定資產(chǎn)投入。公司的在建工程從2014年開(kāi)始大量增加，2016年達(dá)到高峰，固定資產(chǎn)在2018年也高達(dá)23億元，是2014年的6倍，這個(gè)擴(kuò)張速度令人驚嘆。

?

圖9：2014年開(kāi)始公司固定資產(chǎn)快速增加?

資料來(lái)源：公司公告，點(diǎn)擊可看大圖。

?

另外一方面的資金投入體現(xiàn)在股權(quán)激勵(lì)，也就是管理費(fèi)用。2019年2月1日，公司公告其充電樁運(yùn)營(yíng)的子公司特來(lái)電計(jì)劃對(duì)核心的100名成員授予5%的特來(lái)電股權(quán)作為激勵(lì)，從激勵(lì)的解鎖條件來(lái)看， 2019-2023年充電量的年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)84%，體現(xiàn)公司對(duì)未來(lái)加快充電業(yè)務(wù)的決心。

?

圖10：子公司特來(lái)電的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃?

資料來(lái)源：公司公告，國(guó)盛證券，點(diǎn)擊可看大圖。

?

【4】充電業(yè)務(wù)成為明日希望

?

那公司的充電業(yè)務(wù)發(fā)展如何呢？簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，2019年開(kāi)始進(jìn)入收獲期，未來(lái)充滿希望。

?

拐點(diǎn)出現(xiàn)在2018年，特銳德新能源汽車與充電業(yè)務(wù)板塊收入同比大增45%，其中充電量達(dá)11.3億度，同比增長(zhǎng)165%，充電樁平均利用率達(dá)到8%，該業(yè)務(wù)首次取得盈虧平衡，這對(duì)于充電樁行業(yè)也是一件大事，證明這個(gè)行業(yè)是可以賺到錢的。

?

未來(lái)，隨著行業(yè)的加速發(fā)展，特銳德憑借早期前瞻性的布局，將享受到最大的行業(yè)紅利，因?yàn)楣疽呀?jīng)成為國(guó)內(nèi)的第一。截止到2019年上半年，公司構(gòu)建額充電樁數(shù)量接近13萬(wàn)車樁數(shù)量和充電量份額均達(dá)到40%。

?

這一成績(jī)實(shí)屬難能可貴，因?yàn)殡娋W(wǎng)是一個(gè)國(guó)有企業(yè)壟斷的行業(yè)，電力的運(yùn)營(yíng)看起來(lái)怎么也是國(guó)網(wǎng)公司的蛋糕，民營(yíng)企業(yè)能在新能源汽車充電樁領(lǐng)域殺出一條血路，可以算得上一個(gè)非常成功的商業(yè)案例。

圖11：規(guī)模化運(yùn)營(yíng)企業(yè)充電樁總量?

資料來(lái)源：EVCIPA，國(guó)盛證券，點(diǎn)擊可看大圖。

?

未來(lái)來(lái)看，由于這一行業(yè)偏公共事業(yè)屬性，資產(chǎn)投入很重，因此十分容易形成自然壟斷。再加上充電樁與傳統(tǒng)的加油站模式不同，車主基本上都需要用手機(jī)APP來(lái)獲取充電信息，根據(jù)用戶使用習(xí)慣，同類APP具有排他性，因此需求端也存在明顯的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。

?

相較國(guó)家電網(wǎng)、星星充電（萬(wàn)幫）等其他運(yùn)營(yíng)商，特銳德在網(wǎng)絡(luò)規(guī)模上占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，并在幾大運(yùn)營(yíng)商中率先實(shí)現(xiàn)充電運(yùn)營(yíng)扭虧為贏，未來(lái)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)可能進(jìn)一步擴(kuò)大。

?

正因?yàn)槿绱耍袌?chǎng)對(duì)于其未來(lái)盈利寄予了厚望，市場(chǎng)一致預(yù)期公司2019年、2020年、2021年凈利潤(rùn)將分別達(dá)到4.3億元、6.6億元和10.3億元，三年的復(fù)合增速高達(dá)79%，這也是現(xiàn)在特銳德2019年P(guān)E（市盈率）高達(dá)47倍的原因。

?

04?結(jié)語(yǔ)

?

作為創(chuàng)業(yè)板第一股的特銳德，經(jīng)過(guò)2014年的二次創(chuàng)業(yè)，于2019年迎來(lái)新生，時(shí)隔10年之后，重新成為備受市場(chǎng)矚目的成長(zhǎng)股。回頭看起股價(jià)的大起大落、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的日新月異，也是啟發(fā)良多。

?

而今年將正式開(kāi)張的科創(chuàng)板，上市企業(yè)很多也跟特銳德一樣，具有體量小、成長(zhǎng)快，頂著高科技的帽子，特銳德的發(fā)展歷史也將給這些企業(yè)的未來(lái)提供一些參考。

?

科創(chuàng)板的光環(huán)不會(huì)持續(xù)太久，具備持之以恒發(fā)展定力和實(shí)力的企業(yè)，才能獲得長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展，哪怕股價(jià)短期高漲或者跌入谷底，終究會(huì)成為一家值得人肯定的公司。

?

潮水終將退去，唯有進(jìn)取才能換來(lái)永恒。

《電鰻快報(bào)》