據(jù)媒體報(bào)道，昨日嗶哩嗶哩(B站)已通過港交所上市聆訊，最快將于下周啟動(dòng)招股。本文主要分析嗶哩嗶哩的商業(yè)模式和護(hù)城河，不做估值梳理。

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視頻的爆發(fā)正在改變媒體和內(nèi)容平臺(tái)的環(huán)境

2020年12月下旬，亞馬遜首席技術(shù)官Werner Vogels分享了他對(duì)2021年科技趨勢的預(yù)測。在談到互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容時(shí)，他提到：

“在過去一年，全球疫情讓人們與外界隔離，越來越多地通過音頻、視頻和圖像進(jìn)行通信。隨著人們更多地使用多媒體的方式進(jìn)行交流，在屏幕上產(chǎn)生的文字?jǐn)?shù)量相對(duì)減少。在Twitter上，平均每天有80%的消息包含圖像或視頻，或者僅僅是圖像或視頻。

在全球范圍內(nèi)，隨著4G的普及，視頻這一新興的傳播媒介正在受到越來越多人的喜愛。我國自不必多說，印度國民在視頻上的花費(fèi)時(shí)間同樣也呈現(xiàn)出爆發(fā)式的增長。在2018年，印度在YouTube的月度活躍用戶已達(dá)2.25億，占據(jù)印度互聯(lián)網(wǎng)人口的80%。人們甚至用YouTube代替Google，開始傾向于在YouTube上搜索《如何自制咖啡》，而不是在Google上搜索相應(yīng)的文章。不可否認(rèn)視頻對(duì)傳統(tǒng)文字內(nèi)容平臺(tái)形成了極大的沖擊。我認(rèn)為這是主要幾方面的因素造成的。1.視頻是更高維度的信息載體。縱觀互聯(lián)網(wǎng)的歷史，早年2G/3G時(shí)代受限于信息傳輸速度的影響，人們不得不用數(shù)據(jù)量較小的文字和音頻作為載體。而隨著4G的普及視頻不僅可以承載文字、還能承載聲音和圖像，能夠多維度的調(diào)用人的感受器官，比起單純的文字和音頻更符合人類與生俱來的信息輸入方式。是目前最高維度的成熟的傳播載體。2.視頻的覆蓋人群更廣。古時(shí)分為士農(nóng)工商，士的排名是最靠前的。萬般皆下品，唯有讀書高。在那個(gè)年代只有富貴人家才能承擔(dān)的起讀書的成本。即使是在新中國成立之后，1982之前出生的中國人，整體受高等教育比例大概也不到2%。

但隨著經(jīng)濟(jì)的不斷改善，這一情況正在逐漸好轉(zhuǎn)。在2019年，中國高等教育毛入學(xué)率達(dá)到51.6%，正式進(jìn)入大眾化階段。可以說，正是因?yàn)槲覀儑业陌l(fā)展的越來越好，現(xiàn)在的我們才有機(jī)會(huì)能夠讀到這篇文章。由此可以看出，視頻的覆蓋人群肯定是比文字要多的，而且視頻能帶給人更強(qiáng)的感官刺激。早年限制視頻傳播的技術(shù)難題，也隨著4G/5G技術(shù)的普及而逐漸解決。

02

視頻平臺(tái)的商業(yè)模式分析比較

現(xiàn)在市面上有許多形形色色的視頻平臺(tái)，有許多研究員會(huì)以視頻的長短來進(jìn)行分類，比如把愛優(yōu)騰芒分為長視頻，把抖音、快手分為短視頻，然后剩下一個(gè)不尷不尬的嗶哩嗶哩怎么分？分為中短視頻。我是不太認(rèn)同這種分類方法的，視頻的時(shí)長和公司的商業(yè)模式之間沒有直接的關(guān)系，不能單純的按照視頻長短來分。如果按照商業(yè)模式來分，這些公司會(huì)被分成兩類。 以專業(yè)生產(chǎn)內(nèi)容(PGC)為主的視頻平臺(tái)有：愛奇藝、優(yōu)酷、騰訊視頻、芒果TV。 以用戶生產(chǎn)內(nèi)容(UGC)為主的視頻平臺(tái)有：抖音、快手、嗶哩嗶哩。對(duì)于視頻平臺(tái)來說，消費(fèi)者就是來消費(fèi)內(nèi)容的，為此這些視頻平臺(tái)都需要盡力來維持自己視頻的產(chǎn)量和質(zhì)量。PGC的愛優(yōu)騰芒是自己生產(chǎn)內(nèi)容，所有的內(nèi)容成本都是由自己承擔(dān)的。UGC的抖音、快手、B站則是通過平臺(tái)上的用戶本身來生產(chǎn)內(nèi)容，成本則是由用戶自身來承擔(dān)。可以看出明顯是UGC的商業(yè)模式更好一些，因?yàn)閁GC的邊際成本是遞減，PGC平臺(tái)的邊際成本不遞減。

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愛優(yōu)騰芒的內(nèi)容價(jià)格戰(zhàn)，PGC不是一個(gè)好的商業(yè)模式

上游議價(jià)能力弱用戶對(duì)于好內(nèi)容的需求是永恒，對(duì)于愛優(yōu)騰芒來說不管你是去買電影，買電視劇，還是自制綜藝，每一部視頻的成本都是要自身去承擔(dān)的。而且現(xiàn)在競爭非常激烈，好內(nèi)容永遠(yuǎn)是稀缺的，大家都要搶，就像去年的電影《八佰》，你們不要，抖音也是可以買的。這就造成了行業(yè)還沒整合完成的情況下，視頻平臺(tái)對(duì)上游的議價(jià)能力非常的弱。下游提價(jià)困難愛奇藝變現(xiàn)模式非常單一。愛奇藝2020年全年實(shí)現(xiàn)297億營收額，其中會(huì)員營收額達(dá)到了165億，占比達(dá)到了55.6%。廣告營收額達(dá)到了68億元，占比22.8%，這兩塊總共占比78%，是營收來源的大頭。會(huì)員和片頭的貼片廣告本質(zhì)都是都是變賣內(nèi)容來變現(xiàn)，可以看做是同一種變現(xiàn)方式。而且愛奇藝這種變現(xiàn)模式也逐漸遭遇了瓶頸。 用簡易模型估值，盈利=用戶數(shù)量X用戶ARPU值用戶數(shù)量：增長空間基本到頭了。 截止2020年年底，愛奇藝的訂閱會(huì)員數(shù)量為1.017億。值得注意的是愛奇藝的會(huì)員往往不是一人一個(gè)的，大部分的情況下會(huì)是一個(gè)家庭共用一個(gè)，在中國有能力消費(fèi)長視頻內(nèi)容的家庭，1億個(gè)也差不多到頭了，空間不會(huì)太大。單用戶價(jià)值：提價(jià)困難，變現(xiàn)模式太傷用戶。 在用戶數(shù)量無法大規(guī)模擴(kuò)張的情況下，公司仍然處于虧損階段，那就只有剩下提升單用戶的價(jià)值了。去年11月，愛奇藝黃金VIP的單月價(jià)格從19元上調(diào)至25元，季卡、年卡等價(jià)格均有所上漲。此外，愛奇藝還推出超前點(diǎn)映功能，30元提前看《慶余年》大結(jié)局的事情也鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)。在不斷提升用戶ARPU值的情況下，愛奇藝的虧損確實(shí)有所收窄。財(cái)報(bào)顯示，2020年，愛奇藝凈虧損70億元，相較去年的103億元，收窄30億元，毛利率首次轉(zhuǎn)正至9%。行業(yè)內(nèi)做的最好的龍頭，日子尚且過得如此艱辛，更別提老二、老三了。而且這種商業(yè)模式?jīng)Q定了想要提升盈利能力，只能通過犧牲用戶體驗(yàn)的方式：堆更厚的廣告，漲更貴的會(huì)員。用戶本身對(duì)內(nèi)容平臺(tái)也完全沒有忠誠度，都是上來消費(fèi)內(nèi)容的，用完即走，如果沒有好的內(nèi)容，會(huì)員數(shù)量也會(huì)有下滑的風(fēng)險(xiǎn)。總結(jié)：PGC的內(nèi)容生產(chǎn)邊際成本不遞減，行業(yè)尚未完成整合競爭激烈，上游議價(jià)能力弱，下游提價(jià)困難。只有像美國的網(wǎng)飛(Netflix)那樣，整合行業(yè)形成龍頭效應(yīng)，這種商業(yè)模式才會(huì)有更好的盈利能力。而在現(xiàn)階段UGC與PGC帶來的成本差別就在于愛奇藝的ROI是0.9，而B站的ROI是2.2。這意味著，B站花同樣的帶寬和版權(quán)成本換來的收入是愛奇藝的兩倍多。

04

嗶哩嗶哩從來不只是年輕人的社區(qū)

嗶哩嗶哩的董事長陳睿早年是雷軍金山手下的技術(shù)助理，后來因?yàn)闃I(yè)務(wù)調(diào)整去當(dāng)了獵豹的合伙人，雷軍作為陳睿的老東家，也給陳睿帶來了很大的影響。就像小米是從手機(jī)逐漸拓展業(yè)務(wù)發(fā)展物聯(lián)網(wǎng)矩陣一樣，B站早年也是以非常垂直的二次元社區(qū)逐漸發(fā)展擴(kuò)大的。2010年奔波于獵豹各類事務(wù)的陳睿在朋友的推薦下接觸到了B站，當(dāng)時(shí)的B站還不叫嗶哩嗶哩，而是叫MikuFans，大部分的視頻也是從外網(wǎng)搬運(yùn)過來的。陳睿那段時(shí)間頂著巨大的業(yè)績壓力，每天除了干活，上B站就成了他唯一的樂趣。當(dāng)年陳睿擁有一億獵豹的股權(quán)，可以說是已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)自由。但是因?yàn)闊釔郏愵＿B獵豹股權(quán)都不要了就直接離職，去當(dāng)了B站的天使輪投資人，并和站長徐逸一起致力于發(fā)展B站， 2014年，陳睿正式加入B站擔(dān)任董事長，這時(shí)的他已經(jīng)36歲了。嗶哩嗶哩的護(hù)城河(基因)就是以視頻為載體的社區(qū)文化。 在B站上用戶們會(huì)根據(jù)各自的興趣愛好和價(jià)值觀，自發(fā)的形成一個(gè)個(gè)的圈層社交，在同一個(gè)視頻下面通過彈幕和評(píng)論的形式，打破空間和時(shí)間的隔閡進(jìn)行互動(dòng)。這些用戶會(huì)非常厭惡有一些價(jià)值觀不符的人來打擾自己的小圈子，但又會(huì)自發(fā)的吸納價(jià)值觀相同的人，于是他們就會(huì)在潛移默化中達(dá)成一定的共識(shí)，設(shè)立一些約定俗稱的行業(yè)“黑話”。比如就像“法外狂徒張三”，“奧利給”，“2333”，“不交450誰也保不了你”一樣，你只有聽懂了這些“黑話”才能算做是“自己人”。 抖音就像可口可樂，重娛樂輕社交，好比是下班回家一個(gè)人躺在柔軟的沙發(fā)上劃拉兩下屏幕，打開一瓶快樂水，抿上一口大呼過癮。而嗶哩嗶哩更像是奢侈品，重社交輕娛樂，好比是約上三兩個(gè)好友，溫上一壺酌酒，大家一起聊點(diǎn)共同話題，分享一些生活百味。

就像很多的70、80后好奇，一個(gè)彈幕擋的連視頻都看不清的網(wǎng)站，為什么能聚集這么多的年輕人。其實(shí)大部分的90、00后也無法理解酒這么難喝的東西，為什么有這么多人愛喝。其實(shí)大家的“醉翁之意”都不在“酒”。

從用戶的年齡分布來看，B站的用戶以年輕人為主，其中90后和00后的比例達(dá)到了82%，平均用戶年齡為21歲。B站目前的主流人群還是年輕人。但B站從不止步于年輕人，不管你是哪個(gè)年齡段的，只要你的興趣與價(jià)值觀一致，都有可能成為B站的用戶，而且一旦進(jìn)來，那你很有可能就會(huì)被黏住。嗶哩嗶哩2020年正式會(huì)員12個(gè)月留存率在88%，10年留存率超過65%。這個(gè)數(shù)據(jù)是非常恐怖的，2019年抖音的7日留存率也就在81%，還不如B站1年的留存率高。B站的核心挑戰(zhàn)就是在拓展新人的途中黏住現(xiàn)有的有用戶。大家之所以對(duì)于一個(gè)社區(qū)產(chǎn)品有這么強(qiáng)的黏性，在于你是有內(nèi)容，有態(tài)度，有文化，有價(jià)值觀的。所以現(xiàn)在B站面臨兩個(gè)問題：如何保證社區(qū)的核心價(jià)值觀不被稀釋，維持住用戶黏性的同時(shí)吸納更多的用戶？我們說投資公司就是要認(rèn)同他的價(jià)值觀。嗶哩嗶哩就是一家不以盈利為驅(qū)動(dòng)，而是以價(jià)值創(chuàng)造為驅(qū)動(dòng)的公司。B站認(rèn)為他要盡心盡力服務(wù)好用戶，給用戶提供優(yōu)質(zhì)內(nèi)容為用戶創(chuàng)造價(jià)值，不做傷害用戶體驗(yàn)的商業(yè)。他們一直都是這么做的。1、堅(jiān)持不做貼片廣告 廣告收入一直都是視頻網(wǎng)站很大的一塊收入來源，youtube也非常依賴廣告收入。不同與國內(nèi)視頻網(wǎng)站動(dòng)輒90秒，120秒不可跳過的貼片廣告，youtube做的是5秒可跳過的貼片廣告。但是嗶哩嗶哩堅(jiān)持不做貼片廣告，5秒可跳過的貼片廣告也不做。事實(shí)上B站如果以盈利來驅(qū)動(dòng)的話直接把貼片廣告加上就行，財(cái)報(bào)肯定立馬翻番，股價(jià)也會(huì)跟著翻番。反正B站現(xiàn)在在動(dòng)漫領(lǐng)域的一些布局已經(jīng)很深了，有些視頻你們這些年輕人也只能在B站這里看。但B站還是因?yàn)樽⒅赜脩趔w驗(yàn)，堅(jiān)持不做貼片廣告。從感性上來講，我是希望B站能堅(jiān)持不做貼片廣告。但是從投資的角度看，如果將來B站也堅(jiān)持不做貼片廣告，放棄這塊收入，在用戶增長遭遇瓶頸的情況下，他能否把盈利的邏輯閉環(huán)跑通呢？這個(gè)問題其實(shí)今年的財(cái)報(bào)已經(jīng)解答了，B站在沒有做貼片廣告的情況下，2020年Q4的廣告收入為7.224億元，同比增長149%，廣告營收占比達(dá)到了19%。除了得益于B站本身的高速發(fā)展，B站上線了一個(gè)“花火平臺(tái)”。這個(gè)平臺(tái)是干什么的呢？舉個(gè)例子來說，比如有些廣告商，一年的營收只有幾百萬、幾千萬，他可能沒能力去大規(guī)模的投放貼片廣告。還有一個(gè)UP主，他可能只有幾萬粉、十幾萬粉，但是他做的內(nèi)容非常垂直，在這個(gè)垂直領(lǐng)域非常有影響力。這個(gè)花火平臺(tái)就來對(duì)接兩邊，大的廣告主就對(duì)接大UP主。小的廣告主，就給你對(duì)接腰部的UP主。UP主直接對(duì)廣告商和自己的粉絲負(fù)責(zé)，他拍出來的廣告就會(huì)比貼片廣告更能讓人接受。2、包容公正的社區(qū)氛圍對(duì)于一個(gè)社區(qū)來講，最重要的就是社區(qū)氛圍，B站在我看來是現(xiàn)在最包容、公平公正的視頻平臺(tái)之一。有個(gè)人說：“她的奶奶一個(gè)人在家，很孤單，很悲觀，想讓她感受一下同年齡段積極的精神狀態(tài)。”然后有人就給她推薦了B站UP主：敏慈不老。敏慈不老是個(gè)90歲的老奶奶，在B站上面拍一些日常生活，現(xiàn)在也有37萬粉了，這件事還上了央視。還有張召忠，也60多歲了，現(xiàn)在還在B站上一直更新軍事類的視頻。老年人都能成為B站的用戶，就更別提80后了。像今年大火的“羅翔說刑法”，“半佛仙人”這類知識(shí)類UP主就是很好的例子。

有人說B站只是個(gè)年輕人的“二次元網(wǎng)站”，這其實(shí)是個(gè)刻板印象。從B站分區(qū)播放量的數(shù)據(jù)來看，在2020年，B站生活區(qū)和娛樂區(qū)的播放量已超過了51%。

B站只要有這種包容的社區(qū)文化在，他就有可能一直破圈下去，B站的天花板在整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)用戶。在公平公正上，B站也有自己的堅(jiān)守。B站堅(jiān)持?jǐn)?shù)據(jù)真實(shí)，不會(huì)灌水。數(shù)據(jù)真實(shí)可以避免低質(zhì)量的內(nèi)容通過刷數(shù)據(jù)的方式占據(jù)過多的流量資源，導(dǎo)致劣幣驅(qū)逐良幣。B站在早年就敢把當(dāng)時(shí)的頂流團(tuán)隊(duì)12dora直接永久封禁。當(dāng)時(shí)那個(gè)團(tuán)隊(duì)基本上是頂流公司了，但只要你刷數(shù)據(jù)了，那照封不誤。這就好比快手封了辛巴，抖音封了李佳琪，淘寶封了薇婭。3、優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，能人輩出你永遠(yuǎn)也不知道下一秒會(huì)有哪一個(gè)B站用戶突然冒出來，創(chuàng)造出一些非常厲害的內(nèi)容。用愛發(fā)電的動(dòng)畫導(dǎo)演林魂，三集《霧山五行》斬獲三億播放量；何同學(xué)的《有多快？5G在日常使用中的真實(shí)體驗(yàn)》；以及疫情期間被人民日?qǐng)?bào)等多家主流媒體轉(zhuǎn)發(fā)的計(jì)算機(jī)模擬新冠擴(kuò)算模型。這些非常厲害的創(chuàng)作者，都是B站早年的用戶。在護(hù)城河上，即使與同樣以UGC內(nèi)容為主的快手和抖音相比，B站的護(hù)城河也是不弱于他們。騰訊可以在短時(shí)間內(nèi)就做出一個(gè)可以打入抖音腹地的微信視頻號(hào)，但B站獨(dú)一無二的社區(qū)文化卻不是在短時(shí)間內(nèi)可以復(fù)制的。未來展望

2020年嗶哩嗶哩主要有四大塊營收，游戲、廣告、電商、增值服務(wù)。作為目前國內(nèi)最大的ACG社區(qū)，嗶哩嗶哩對(duì)文娛產(chǎn)業(yè)的賦能是非常顯著的。優(yōu)質(zhì)的游戲不僅可以上架B站的游戲渠道，還可以通過用戶自發(fā)在平臺(tái)上的二次創(chuàng)作提升曝光度。米哈游能夠夠躋進(jìn)中國游戲收入TOP3，除了自身實(shí)力的強(qiáng)勁之外，與要?dú)w功于B站上活躍的二次創(chuàng)作視頻。

電商這塊，B站目前主要還是以自營銷售動(dòng)漫周邊、潮玩玩具為主。日本動(dòng)畫協(xié)會(huì)稱，日本動(dòng)畫市場規(guī)模已實(shí)現(xiàn)連續(xù)10年增長。到2019年，市場規(guī)模已達(dá)到了25112億日元(折合人民幣約1586.8億元)。從世界經(jīng)驗(yàn)看，動(dòng)漫衍生品的市場規(guī)模通常大于內(nèi)容市場，衍生品的開發(fā)和銷售是動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)鏈中的重要盈利環(huán)節(jié)。而我國目前的動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)鏈還是主要以賣內(nèi)容的形式盈利，與國際有較大差距。

《電鰻快報(bào)》