很多人覺(jué)得，債券保守、股票激進(jìn)。

        其實(shí)，在債券的世界里，還有一位兼具債性股性，很有個(gè)性、也很有意思的“雙面特工”——可轉(zhuǎn)債。

        可轉(zhuǎn)債一面是上市公司發(fā)行的公司債，但在公司債的群里基本“潛水”，一般也@不到;一轉(zhuǎn)身，它可以換成股票，但在純股票的朋友圈里“冒泡”也不活躍。但是，這位“特工”可不是“來(lái)無(wú)影去無(wú)蹤”的低調(diào)主義者，攻守兼?zhèn)洫?dú)特的玩兒法規(guī)則，把債性、股性雙重屬性演繹得風(fēng)生水起。

        近年來(lái)，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)迅速，日益成為上市公司的重要融資工具。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2022年12月31日，滬深兩市可轉(zhuǎn)債余額規(guī)模已達(dá)到8295億元，存續(xù)債券477只，余額規(guī)模已是2019年末的3.4倍。

        可轉(zhuǎn)債的債性和股性

        普通投資者要充分理解可轉(zhuǎn)債的債性和股性，可從“可轉(zhuǎn)債供需兩方各自想要什么”的角度走近看一看：

        債券的發(fā)行方想要借錢(qián)融資，且越便利、成本越低越好。自然，可轉(zhuǎn)債的“封面”上會(huì)寫(xiě)滿了債券要素的“釘釘鉚鉚”：發(fā)行人、發(fā)行規(guī)模、面值、主體評(píng)級(jí)、存續(xù)期、票面利率、付息期等等。

        但是，可轉(zhuǎn)債發(fā)行人心里是希望投資者從“債主”轉(zhuǎn)成為“股東”，通俗來(lái)講就是“以后公司所有權(quán)也有你一份兒，錢(qián)咱就不還了”，從而爭(zhēng)取各方成本最小化、利益最大化，所以說(shuō)可轉(zhuǎn)債可認(rèn)作是一種間接的權(quán)益融資方式。

        由此，可轉(zhuǎn)債設(shè)定票面利率一般很低(例如，某公司可轉(zhuǎn)債票面利率：第一年0.2%、第二年0.5%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%)，且會(huì)設(shè)置附加條款(強(qiáng)制贖回條款、下修條款)，目標(biāo)就是促成投資者轉(zhuǎn)股。

        可轉(zhuǎn)債票面利率相對(duì)較低，那需求方(投資者)為什么還會(huì)買(mǎi)呢?

        這就是可轉(zhuǎn)債的獨(dú)到之處。因?yàn)檗D(zhuǎn)股機(jī)制的存在，可轉(zhuǎn)債價(jià)格會(huì)隨正股股價(jià)波動(dòng)?？赊D(zhuǎn)債投資者看重的并不是這個(gè)“低息債券”里寥寥的票息，而是“股性”中潛在的彈性，他們希望可轉(zhuǎn)債價(jià)格能隨正股價(jià)格一起上漲，未來(lái)轉(zhuǎn)股/賣(mài)出，獲得更高回報(bào)。這樣，可轉(zhuǎn)債投資者相當(dāng)于同時(shí)購(gòu)買(mǎi)一個(gè)“普通債券+公司股票的看漲期權(quán)”的組合。

        從另一個(gè)角度而言，如果可轉(zhuǎn)債到期前未能轉(zhuǎn)股，發(fā)行人要直接拿出真金白金還本付息，而投資者僅收獲低票息，可能反倒成為供需兩方都不甚滿意的結(jié)果。

        通過(guò)以上介紹，大家可以發(fā)現(xiàn)，可轉(zhuǎn)債的供需雙方存在的一個(gè)“共同訴求”是：充分利用和發(fā)揮股性，并按此設(shè)計(jì)了各項(xiàng)規(guī)則和條款。這樣，一只債券就被賦予了不少股票的氣質(zhì)(轉(zhuǎn)債也被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是股票的衍生工具)，其股債“雙面”的特征來(lái)源自于此。

        也正因如此，研究股票市場(chǎng)和上市公司，厘清正股股價(jià)的驅(qū)動(dòng)因素，是可轉(zhuǎn)債投資者的“必修課”，無(wú)論從自上而下把握經(jīng)濟(jì)周期、產(chǎn)業(yè)周期，還是自下而上透視解析上市公司。

        可轉(zhuǎn)債的收益-風(fēng)險(xiǎn)特征

        可轉(zhuǎn)債兼具債性與股性?xún)纱筇匦裕枪ナ丶鎮(zhèn)涞钠贩N。

        從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，相對(duì)股票資產(chǎn)，可轉(zhuǎn)債整體收益率走勢(shì)方向與股市代表性指數(shù)近似(2003年以來(lái)的累計(jì)收益率大幅超越了上證指數(shù))，一些階段的波動(dòng)和回撤幅度也相對(duì)股票指數(shù)低，整體來(lái)看呈現(xiàn)出更好的收益-風(fēng)險(xiǎn)性?xún)r(jià)比。尤其在股市趨勢(shì)性行情中，可轉(zhuǎn)債收益表現(xiàn)也有機(jī)會(huì)不遑多讓?zhuān)绻倏紤]可加杠桿、T+0交易等因素，進(jìn)攻性甚至可能更加銳利(需承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相應(yīng)提高)。相對(duì)普通債券資產(chǎn)，可轉(zhuǎn)債整體累計(jì)收益優(yōu)勢(shì)明顯，具有相對(duì)更大的收益彈性，當(dāng)然相對(duì)波動(dòng)幅度明顯更大。

        中證可轉(zhuǎn)債指數(shù)與股債市場(chǎng)代表指數(shù)累計(jì)收益率走勢(shì)(%)

        數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，統(tǒng)計(jì)區(qū)間：2003/1/1-2022/12/31，僅為示例，不代表任何投資建議。

        可轉(zhuǎn)債的股性和債性是此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。當(dāng)股市進(jìn)入熊市或者遭遇正股股價(jià)大跌并長(zhǎng)期低迷時(shí)，對(duì)股票投資者而言，“不虧”或“少虧”已是大吉大利，但對(duì)于當(dāng)初通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)參與可轉(zhuǎn)債的持有人而言，一般有“債底”和“回售條款”兩重保護(hù)：

        一是投資者至少可按期領(lǐng)到票息，理論上還可以持有到期，拿回參與發(fā)行申購(gòu)時(shí)支付的本金(在實(shí)際操作中選擇持有至到期的情況比較少見(jiàn))。二是當(dāng)股價(jià)過(guò)低，投資者無(wú)望通過(guò)轉(zhuǎn)股獲利時(shí)，投資者有權(quán)利在回售期內(nèi)按照約定價(jià)格(一般高于轉(zhuǎn)債面值)將轉(zhuǎn)債回售給發(fā)行人，這意味著至少通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)參與轉(zhuǎn)債的投資者一般可連本帶息拿回初始投資款。但是也要注意，不是所有的可轉(zhuǎn)債都有回售條款，比如一些商業(yè)銀行、證券公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債就沒(méi)有回售條款，投資者投資前應(yīng)了解清楚。

        綜上，股債雙重屬性且疊加諸多附加條款綜合博弈，無(wú)疑使可轉(zhuǎn)債的定價(jià)“求解”相對(duì)更加繁瑣。從結(jié)果上看，形成定價(jià)的各種復(fù)雜因素燴入一鍋后，成就了可轉(zhuǎn)債較好的收益-風(fēng)險(xiǎn)性?xún)r(jià)比。

        債券基金中的可轉(zhuǎn)債

        在債券基金中，我們經(jīng)常可以看到可轉(zhuǎn)債的身影。投資者可以在債券基金定期報(bào)告 “報(bào)告期末按債券品種分類(lèi)的債券投資組合”段落找到它的配置數(shù)據(jù)(如下表)。一般來(lái)說(shuō)，含有“股性”的可轉(zhuǎn)債(2021年1月正式實(shí)施的《可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法》已明確，可轉(zhuǎn)債屬于《證券法》規(guī)定的具有股權(quán)性質(zhì)的證券)波動(dòng)大于普通債券，一般債券基金持有可轉(zhuǎn)債比例越高，凈值波動(dòng)也會(huì)相對(duì)越大，當(dāng)然長(zhǎng)期預(yù)期回報(bào)也可能更高。

        某債券基金定期報(bào)告中的債券投資品種及占比

          注：

        1.以上僅為示例，不代表任何投資建議;

        2.可交換債是指上市公司股東依法發(fā)行、在一定期限內(nèi)依據(jù)約定的條件可交換成該股東所持有的上市公司股份的公司債券。可交換債和可轉(zhuǎn)債一樣兼具債性和股性，有著相似的風(fēng)險(xiǎn)-收益特征。

        投資債券基金前，要拿起放大鏡，查清關(guān)于這位“雙面特工”的“檔案資料”和“出沒(méi)軌跡”：

        一是查查《招募說(shuō)明書(shū)》，弄明白擬投債券基金是否可投可轉(zhuǎn)債，是否設(shè)有可轉(zhuǎn)債投資比例上限。例如，名稱(chēng)中有“純債”字樣的基金，一般不可參與可轉(zhuǎn)債投資。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的投資者而言，要注意持有了可轉(zhuǎn)債的基金凈值波動(dòng)可能相對(duì)較高。

        二是查查定期報(bào)告，弄清楚擬投債券基金拿了多少可轉(zhuǎn)債。通過(guò)查閱定期報(bào)告，不僅可摸清轉(zhuǎn)債持倉(cāng)比例，還可了解基金經(jīng)理對(duì)轉(zhuǎn)債的分析思路和投資配置風(fēng)格。

        聲明：本資料僅用于投資者教育，不構(gòu)成任何投資建議。我們力求本資料信息準(zhǔn)確可靠，但對(duì)這些信息的準(zhǔn)確性、完整性或及時(shí)性不作保證，亦不對(duì)因使用該等信息而引發(fā)的損失承擔(dān)任何責(zé)任，投資者不應(yīng)以該等信息取代其獨(dú)立判斷或僅根據(jù)該等信息做出決策?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。

        數(shù)據(jù)及圖表來(lái)源：易方達(dá)投資者教育基地

《電鰻快報(bào)》