在過去的一周，國內債市可謂愁云慘淡，債市暴跌，國債期貨甚至盤中一度跌停，不少債券基金管理人前期辛苦積累收益，在短短一個月之內蒸發殆盡，一線交易人員，對債市的體會最為敏感。對于一些經驗不足的新兵來說，突如其來的熊市只有兩個字：“難熬”。

　　債券交易員：下跌速度超過2013年，全公司出動借錢

　　受美聯儲加息、國內經濟企穩、貨幣政策難松、年末資金面收緊等多重因素疊加，市場流動性收緊，債市大跌，鮮花著錦、烈火烹油債券牛市被擊倒，債市每個環節的從業人員面臨考驗。

　　“最近幾天的早盤，市場上機構看到錢就不問價格直接拿下。”上海一家公募基金公司債券交易員何剛（化名）表示，這種不在乎價格的借錢窘況，從2013年錢荒之后還沒有發生過。

　　在何剛看來，現在所承受的壓力和2013年的錢荒似曾相識，但不一樣的地方在于，這次是資金緊張疊加了債券暴跌，而且是有史以來下跌速度最快的一次，因此帶來的創傷也遠大于2013年。除了要應對操作上的“借新還舊”，債券基金每天還要應對大量贖回，只能賣債或者借錢。不少債基配置的多為信用債，而目前市場上成交的多是利率債，信用債流動性差，拋券也只能少量緩解贖回壓力。根據中債登的規定，單個產品都有40%的融資上限，各家幾乎都用足了額度來借錢應對贖回帶來的流動性危機。

　　暴風起于青萍之末，實際上流動性緊張帶來的壓力從今年9月份就開始了。何剛表示，9月份開始每個月都有一兩周工作壓力特別大，每個交易員上午要到處借錢，下午要忙著賣出債券。如果交易員實在借不到錢，從投研部門到分管領導，乃至公司高管，全部都要出動去借錢平頭寸。

　　“每天都處于戰斗狀態，交易壓力非常大，需要解決頭寸不足、賣券應對贖回等各種問題。”何剛無奈地表示，資金緊張也為平時的交割工作帶來更多麻煩和突發問題，由于資金緊張，各家機構頭寸平得比較晚，可能導致交割上來卻來不及劃款，以至于導致部分機構爆倉。在錢荒愈演愈烈的情況下，12月16日即上周五，央行終于出手，宣布對19家金融機構開展MLF操作共3940億元。何剛表示，當天市場明顯能感覺到緊張局勢緩解了不少。但在他看來，市場并不會因此轉向，流動性緊張的局面至少會持續到年末，春節前還會有一波類似的資金緊張狀態出現。

　　債基新兵：感覺自己快hold不住了

　　部分債券基金經理在經歷此次債災之后，顯得十分悲觀，“我最近只能用兩個字形容我的心情：心塞。”有債券基金經理對記者這樣無奈地表示。

　　“上周真的太累了，我身邊還有基金經理上班時在辦公室扛不住壓力哭了，你想想，不到一個月的時間，虧掉了前10個月的收益，甚至還賠錢了。委托機構紛紛提出贖回，天天找你要現金，但是每一分每一秒都在籌措現金，流動性不足的結果就是天天挨罵，心里不好受啊！”上海一位銀行自營債券基金經理對記者表示。

　　“我是2014年入職基金公司，2014年市場雖然不好，但屬于熊市末期，隨后就是兩年多的牛市，說實話從來沒有遇到過像12月這種急跌的市場狀況，崩盤來得太刺激，現券收益率以日均10bp的速度跳躍上升。”深圳一位公募基金經理小余告訴記者。他回顧說，開始只是利率債的波動，可是隨后中登的規定令信用債也出現大調整———隨著中登調降部分信用債的質押比例，信用債也扛不住了。“股債雙殺以往只在傳說中，今兒個算是領會到了。幾乎所有的債券群里哀鴻遍野，我已經連續一周都是晚上3點以后才入眠。”小余說。

　　“想想大的市場環境，想想未來幾年自己的職業前景，覺得有些心塞”，深圳一位債券基金經理對記者表示。據了解，前兩年固定收益的牛市令債券從業人員大擴容，接下來可能一些人只能被迫離開崗位。

　　“過往幾年，債券從業人員的年終獎都比較可觀，而現在，年終獎就不用想了，首先想到的是會不會失業。”一位債市新兵說。

　　“現在哪家基金公司不緊張？市場都沒有流動性，能有什么好的應對方法？只能硬扛。”一位年輕的債券基金經理頗為無奈，他更擔憂，現在債市調整得太劇烈、下跌速度太快，不知道客戶會怎么想，爭相出逃之后還會回到這個市場嗎？

　　債市老兵：早就料到市場早晚得崩

　　相對而言，從業多年、經歷了兩輪錢荒的債券基金經理陳強（化名）近期則較為輕松。在今年年初，他便看空債市，之后不斷壓低倉位、縮短期限。“太陽底下無新事，現在和2011年、2013年的錢荒本質都是一樣的，每個周期都有相似的地方，市場信號已經很明顯，爆發現在的危機也在意料之中。”他表示。

　　在陳強看來，從2013年錢荒之后，央行放水救市，牛市并無實體經濟支撐，金融的繁榮令杠桿不斷增加，銀行間同業膨脹非常明顯，說到底也只是錢創造錢，債市長牛也正是得益于這種寬松的貨幣環境。“9月份，有一個星期放了1萬億，這簡直不可想象，更可怕的是，這么多錢到了市場上也沒濺起多大的水花。要知道，之前放兩三千億就已經很多了，可見市場已經病入膏肓。”

　　陳強認為，更為嚴重的是一些機構投資者錯將央行的支持當成溺愛，借機無底線去做大規模。

　　他透露，部分經歷多輪牛熊和錢荒的債市老將今年的策略都偏保守，拒絕做規模和拼收益。“我能看明白，這樣做下去就是死路一條，知道結果就不參與或者少參與，老基金經理都不愿意去做，但這樣做也要頂著很大的壓力。”陳強表示，一段時間內債券市場都在流行一句話：“如果今年基金公司的債基還沒有做出規模和收益，最好的策略就是換掉交易員和基金經理。”

　　在他看來，債市從烈火烹油到今天的一地雞毛，部分在上周遭受重傷的基金經理或是2013年后才入市的新手，盯著規模和收益，卻忽視了風險。如果已經經歷過錢荒的基金經理，依然被困在如今的窘境里，則有可能是因為過于貪婪。

　　深圳一家大型券商資管的固定收益投資總監就是“不貪婪”的代表，由于很早就降低了杠桿，他成功避免了因債市暴跌帶來的慘重損失，他對記者表示，早在今年8月份，10年期國債收益率已經下破2.7%，并在市場亢奮情緒的帶動下有進一步下行，他即意識到債市雖然行情火爆，但背后積累的風險因素卻值得警惕，他順勢大舉降低債券組合的杠桿率。

　　事實是，這波下來，許多杠桿率比較高的資管機構，基金收益率回撤可能達到2%到3%左右，部分基金管理人可能今年前11個月積累的浮盈，在短短一個月內虧損殆盡，部分機構甚至收益為負，但上述券商資管投資總監所在的團隊管理的幾百億規模的債券組合，收益率回撤幅度則相對較小，且由于前期主動大幅降杠桿，目前他們儲備了大量子彈準備抄底。

　　“這輪債市暴跌，我們也受傷了，但總體收益率回撤也在1個百分點左右，比其他機構情況樂觀很多，目前我管理的幾只債基收益在全行業排名可能躋身前三了。主要還是降杠桿降得早。”這位投資總監說。他認為，經過本輪調整，目前已經可以考慮加杠桿。

　　“央行繼續放水只會導致惡性循環，市場不會吸取教訓轉向理智。但央行正視這個問題需要一個過程，想要得到妥善的解決，也需要一個過程。”陳強表示，現在對債市也無需太過悲觀，調整只是將市場不合理的情況作出修整。

　　每次流動性出現拐點時，資產價格也會出現轉折。躲過這波調整的陳強表示將開始考慮參與一些資產的投資，但前提是資金要穩定。“現在整體流動性趨緊，客戶其他方面要用錢就可能調動資金，等不到我去配置，所以也不是想買就能買。但現在爭取能扛的時間多一點，或許出手早一點，就能抓住機會。”他說。

　　公募固收遇寒冬 基金經理備受煎熬

　　中國基金報記者王瑞

　　公募固收基金最近真是雪上加霜———貨幣基金慘遭贖回，債券基金凈值大幅回調，收益“一夜回到解放前”，而未來的日子可能更慘。

　　基金經理備受煎熬

　　上周貨幣基金贖回狀況受到市場關注，部分基金遭遇較大贖回。

　　“大公司都能出現流動性問題，小公司可能就更危險了，這才是讓機構最為擔心的。”一位管理著300億元左右貨幣基金的基金經理最近火急火燎，贖回壓力非常大，“已經預測到年末流動性會非常緊張，所以，已經留出了很大規模的現金，但也架不住銀行贖回這么猛。”

　　這位基金經理管理的300億資產規模，其中200多億12月份到期，這意味著他現在手里有200億元的現金。

　　貨幣基金整體的規模比2013年時高出許多，其中很大比例是機構在持有，如大的商業銀行、城商行等。上述基金經理說：“年末資金緊張，最先反應要贖回的是那些大銀行。爆倉傳聞出來之后，各大城商行也都開始贖回了。之前是在各家基金公司里輪著贖回，現在是不少銀行總行領導一紙批文，要求全部都要贖回。未來幾天，日子更不好過。”

　　大規模贖回導致有些貨幣基金流動性幾近枯竭，只能到處求著借錢。流動性是貨幣基金的命根子，只要流動性不出問題，再苛刻的條件，基金經理們估計也都能答應了。

　　一位“有錢”的貨幣基金經理說，現在10%、11%的利率都能借出去，單子掛上，不到3秒鐘錢就借出去了。資金不等人，市場上的資金已經緊到這種地步了。更有甚者，有些基金已經不能按時交付現金。

　　現在還只是12月中旬，年末還有十多天才結束，這些基金經理的困難日子還得熬。

　　債市最黑暗時間已經過去？

　　特朗普競選成功之后，國內債市便開始大幅調整，20天便完成了2013年債市調整期間三、四個月的跌幅，國債期貨也在上周迎來史上第一次跌停。調整如此猛烈，債市后市將如何表現？最壞的時間是否已經過去？

　　債券市場之前的上漲掩蓋部分問題，但在漲的過程中，風險也在積聚。年末資金緊張，加上爆倉傳聞，加劇了市場的恐慌情緒。在不少基金經理看來，美債收益率上行，加劇中國的“債市黑暗時代”，中國債券市場的調整遠未結束。

　　深圳市鵬城基石投資管理有限公司合伙人卓若偉認為，債市之前的上漲已經過度透支，現在是市場價值的回歸，一開始比較慘烈，后面應該會逐漸適應。但是，沒有哪個資產市場是一條直線下跌的，調整還是需要很長的一段時間，美國加息是逐漸的，美聯儲2015年以來首次上調加息路徑預測，預期2017年加息次數由2次變為3次。市場的調整也是循序漸進，現在經濟也穩定，還有通脹的預期，債市還是有必要修正。

　　北京一位債券基金經理則表示對債市不悲觀。他認為，調整是金融去杠桿，其實真實的去杠桿是很難的，央行只要扭轉加杠桿的預期就行。國債期貨跌停是所謂的預期的逆轉，預期一旦被打破，那么央行緊縮的政策便會告一段落。

　　深圳一位基金經理認為，債券市場大約3年一個周期，1年牛市，1年熊市，1年走平，所以，明年上半年對債市也不會太樂觀。預測美國年中會有1次加息，因此，在投資上，不加杠桿，買短久期券種，保持流動性。

　　也有基金經理相對樂觀，上海某基金經理表示，不少券收益率已升到5%以上，只要不加杠桿，買些期限短的，是可以過得比較滋潤的。他說：“暴跌階段已經結束了，緊接著是各位基金管理人發揮主觀能動性的時候了。”