如果一個名不見經(jīng)傳、甚至連樣車都沒能試制出來的中小板公司突然跳出來說：我要從“中國神車”手里搶下3成以上的訂單！你會相信這家公司所講的故事嗎？

　　不管你信不信，反正財報研究院是持懷疑態(tài)度的。

　　故事的講演者是利源精制(3.590, 0.00, 0.00%)，今年上半年營收只有9.07億元，而他對標的競爭對手中國中車(8.080, 0.00, 0.00%)同期的營收是862.91億元。

　　財報研究院注意到，為了在高鐵領(lǐng)域叫板中國中車，利源精制近兩年不惜血本高息舉債，投入超過百億建設(shè)高鐵產(chǎn)業(yè)園，如今該公司的固定資產(chǎn)凈值——也就是在高鐵生產(chǎn)線上的廠房、設(shè)備投資，已經(jīng)超過120億元，達到了中國中車的22%；而按照規(guī)劃，利源精制最終的投資規(guī)模將可能達到200億元，是中國中車固定資產(chǎn)凈值的35%。

　　這意味著什么呢？

　　如果按照中國中車現(xiàn)有的財務(wù)模型測算，如此巨大的高鐵生產(chǎn)線固定資產(chǎn)投資規(guī)模，可能需要每年大約400-700億元的巨額訂單才能匹配！

　　可問題是：市場在哪？

　　以利源精制目前所能撬動的市場資源，以及一個中小板公司的體量，能撐得起如此雄偉壯觀的高鐵夢嗎？

　　野心能將“神車”拉下神壇

　　關(guān)于利源精制在沈陽高鐵產(chǎn)業(yè)園的最終投資規(guī)模，這個數(shù)據(jù)一直是個謎：按照利源精制最早啟動增發(fā)再融資時的說法，是不超過55億元，但沈陽當?shù)卣淳铺峁┑淖钚聰?shù)字，投資規(guī)模將是200億元，而根據(jù)利源精制保薦機構(gòu)2017年底核查的數(shù)據(jù)，當時的實際投入已經(jīng)接近96億元——這也成了利源精制信披漏洞的一個槽點，因為面對募投項目投資規(guī)模如此大的變化，該公司居然從未主動作過任何補充信披。

　　那么，利源精制到底在高鐵項目上投入了多少呢？

　　這一點，從利源精制的資產(chǎn)負債表上可以略知一二：

　　中報數(shù)據(jù)顯示，利源精制今年二季度出現(xiàn)了一項非常重大的指標變化：其在建工程從一季度末的56.11億元驟降至12.99億元；與此同時，其固定資產(chǎn)凈額則從一季度末的80.33億元暴增至122.81億元——很顯然，二季度利源精制大約有43億元左右的在建工程由于竣工通過驗收，轉(zhuǎn)為了固定資產(chǎn)。

　　財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，從2015年開始，在高鐵夢的刺激下，利源精制就通過大規(guī)模再融資和四處舉債的方式，開始了大手筆的固定資產(chǎn)投資，其固定資產(chǎn)規(guī)模從2014年底的15.18億元驟步增至如今的122.81億元。

　　從上述數(shù)據(jù)不難看出，利源精制在沈陽北高鐵產(chǎn)業(yè)園上的固定資產(chǎn)投資規(guī)模，應該已經(jīng)超過百億以上，這也是為什么利源精制如今債務(wù)違約規(guī)模超20億，同時還留下45億元資金鏈缺口的根本原因——當然，這并不是今天財報研究院本篇文章要探討的主題，對這個話題仍然感興趣的朋友可以查閱財報研究院9月13日《利源精制受傷高鐵夢：留下20億債務(wù)違約，45億資金鏈缺口》一文。

　　固定資產(chǎn)凈額達到了122.81億元，這對于利源精制來說是一個什么概念呢？

　　中報數(shù)據(jù)顯示，利源精制高鐵夢所對標的競爭對手——合并了原中國南車和中國北車，有著“中國神車”之稱的中國中車最新固定資產(chǎn)凈額也才565.34億元，也就是說，利源精制如今的固定資產(chǎn)規(guī)模，已經(jīng)達到了中國中車的21.72%。

　　分析人士認為，固定資產(chǎn)（主要包括辦公樓、廠房及生產(chǎn)、運輸設(shè)備等）規(guī)模是衡量制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)能規(guī)模的核心指標，利源精制的絕大部分固定資產(chǎn)為沈陽北高鐵產(chǎn)業(yè)園項目上的產(chǎn)能投資，從數(shù)據(jù)來推斷，利源精制如今的產(chǎn)能規(guī)模，很可能已經(jīng)達了中國中車的22%左右，而如果按沈陽地方政府宣稱的200億元的投資規(guī)模來算，利源精制規(guī)劃的產(chǎn)能更是可能達到中國中車的35%左右——實際上，無論產(chǎn)能規(guī)模是中國中車的22%，還是35%左右，對于利源精制來說都是一個非常驚人的數(shù)字。

　　今年上半年，利源精制的營收只有9.07億元，而中國中車同期的數(shù)字是862.91億元；截至昨日收盤，利源精制的市值只有44億元，而中國中車的市值則超過2300億元——據(jù)此計算，利源精制的營收規(guī)模差不多只有中國中車的百分之一，其總市值也不到中國中車的2%。

　　高鐵夢或需400億年訂單支撐

　　按照利源精制如此驚人的固定資產(chǎn)投資規(guī)模，到底需要多少訂單，才能撐起該公司的產(chǎn)能投資規(guī)模，并圓其高鐵夢呢？

　　不多，400個億而已，而且是每年400個億！

　　如果按利源精制今年上半年的營收測算，400億元的年訂單差不多是其年營收總規(guī)模的20多倍！

　　每年400億元的訂單才能撐起利源精制的高鐵夢，這個數(shù)字是如何算出來的呢？

　　基本邏輯是這樣的：

　　中國中車去年的全年的營收為2110億元，其22%的產(chǎn)能規(guī)模對應的訂單銷售金額應該在400億元以上，其35%的產(chǎn)能規(guī)模對應的訂單銷售金額更應該達到700億元以上——由此可見，利源精制如此高額的產(chǎn)能投資，完全是沖著要搶下中國中車海量訂單而去的，暴露了其想要把“中國神車”拉下神壇的野心。

　　需要特別指出的是，以上數(shù)字只是財報研究院簡單套用中國中車的生產(chǎn)和財務(wù)模型推演出來的結(jié)果，并不一定完全準確，但客觀來說這一數(shù)字具有較強的參加價值：如果利源精制不能達到與中國中車相當?shù)漠a(chǎn)能/定單匹配比，那就表明其在生產(chǎn)效率和財務(wù)回報上會嚴重落后對手，如果真是這樣，利源精制將來又憑什么與“神車”同臺競技？

　　換個角度可以這么思考：如果利源精制的年訂單量遠遠小于400億元，那會發(fā)生什么呢？

　　財報研究院首先想到的就是固定資產(chǎn)折舊和減值準備，如果沒有足夠的訂單支持，利源精制將會出現(xiàn)大量的產(chǎn)能閑置，這會造成嚴重的資本浪費，這只是其一；其二，如果沒有足夠的訂單支持以產(chǎn)生足夠多的利潤，利源精制百億級的固定資產(chǎn)每年產(chǎn)生的折舊費用及減值準備，都可能將是該公司利潤表上不堪承受之重。

　　經(jīng)審計的中國中車2017年財報顯示，中國中車去年一共計提了固定資產(chǎn)折舊費用和固定資產(chǎn)減值損失大約43.2億元，占中國中車該報告期初569.4億元固定資產(chǎn)凈額的7.6%；同時，經(jīng)審計的利源精制2017年年報顯示，利源精制去年一共計提了3億元的固定資產(chǎn)折舊費用和固定資產(chǎn)減值損失，約占其該報告期初36.15億元固定資產(chǎn)凈額的8.3%——這一數(shù)字與中國中車相比并無二致。

　　也就是說，如果按照每年8%左右的固定資產(chǎn)折舊和減值速度，利源精制目前120多億元的固定資產(chǎn)凈額接下來每年將產(chǎn)生大約10億元的巨額折舊和減值損失，這一數(shù)字甚至已經(jīng)超過了該公司今年上半年全部的營收總和。

　　商業(yè)可行性存嚴重疑問

　　如果真需要有400-700億的年訂單才能撐起利源精制的高鐵夢的話，那么以利源精制現(xiàn)有的資源和能力，真能夠拿下這么多的訂單嗎？

　　財報研究院目前了解的情況是，即便是客戶網(wǎng)絡(luò)遍布全球、有國家宏觀戰(zhàn)略規(guī)劃站臺支持的中國中車，其賬上的存貨也似乎積壓嚴重，其最新的存貨余額已達742.19億元，幾乎相當于該公司5個月的銷售額。

　　中國中車都愁都存貨積壓嚴重，作為新來攪局者的利源精制能夠?qū)崿F(xiàn)訂單和銷售的突破嗎？

　　從公開信息來看，利源精制得到了沈陽市政府的重大支持，拿下沈陽當?shù)氐牡罔F訂單大有希望，同時利源精制還與土耳其等國際客戶建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，但目前遠未形成真正意義上的訂單。

　　而且值得注意的是，盡管產(chǎn)能投資規(guī)模巨大，利源精制至今還沒能試制出一輛高鐵列車樣車出來。利源精制此前多次通過財報和投資互動渠道表示，其首輛整車樣車將于2017年底推出，但后來這個時間點被一推再推，直到現(xiàn)在，利源精制的首輛整車樣車何時下線干脆沒了下文；此外，利源精制此前還預計，2018年上半年將拿到正式訂單，但在試制的整車樣車還沒有問世的情況下，真正的訂單似乎已經(jīng)越來越遙遠。

更令人擔憂的是，在整車樣車都沒能試制出來的情況下，利源精制的資金鏈就已經(jīng)過早地徹底斷了，留下20億元的債務(wù)違約以及45億元的資金鏈缺口，公司已無力繼續(xù)推進相關(guān)高鐵項目，其大股東和管理層目前把希望寄托在“等待有實力的國企接盤救駕”上，但這個“有實力的救星”何時會出現(xiàn)，以及會不會出現(xiàn)，現(xiàn)在都還是一個未知數(shù)。

　　在分析人士看來，一是至今沒能試制出完整的列車樣本，二是沒有令人信服的足夠客戶儲備，在這樣的情況下，利源精制冒著高息舉債、資金鏈斷裂的風險，冒著巨額的固定資產(chǎn)折舊和資產(chǎn)減值損失的風險，做出如此大規(guī)模的遠超出其自身能力的高鐵產(chǎn)業(yè)園投資決策，其商業(yè)合理性存在嚴重問題。

　　各位元芳們，故事講到這里，大家覺得利源精制的高鐵夢，還能做多久呢？

《電鰻快報》