激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之下，高企的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用似乎已經(jīng)成了必選項(xiàng)。

        證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)顯示，“網(wǎng)紅奶企”認(rèn)養(yǎng)一頭牛于近日更新了招股書(shū)，繼續(xù)沖刺滬主板。

        重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)

        激烈競(jìng)爭(zhēng)下業(yè)績(jī)下滑

        作為一家乳制品企業(yè)，激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)是認(rèn)養(yǎng)一頭牛面臨的首要難題。

        目前，我國(guó)乳制品行業(yè)大體呈現(xiàn)出“兩超多強(qiáng)”的競(jìng)爭(zhēng)格局，其中，以伊利、蒙牛為代表的全國(guó)性乳制品企業(yè)以常溫乳制品為主，通過(guò)龐大的經(jīng)銷(xiāo)渠道形成了覆蓋全國(guó)的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，收入水平和市場(chǎng)占有率均處于領(lǐng)先地位;而以光明、新希望、三元等為代表的區(qū)域性乳企則以低溫乳制品為切入口深耕區(qū)域市場(chǎng)。

        經(jīng)營(yíng)規(guī)模方面，伊利、蒙牛兩大行業(yè)巨頭無(wú)疑擁有最大的規(guī)模體量，數(shù)據(jù)顯示，2022上半年，兩家企業(yè)分別實(shí)現(xiàn)了634.63億元和477.22億元的營(yíng)收，歸母凈利潤(rùn)規(guī)模也分別高達(dá)61.33億元和37.51億元，其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手難以望其項(xiàng)背;

        光明、新希望等大型區(qū)域乳企的規(guī)模雖比不上前兩位，但其跟認(rèn)養(yǎng)一頭牛比起來(lái)體量也不算小。以光明乳業(yè)為例，2022上半年，光明乳業(yè)分別實(shí)現(xiàn)了144.11億元的營(yíng)收和2.81億元的歸母凈利潤(rùn)，而認(rèn)養(yǎng)一頭牛的相關(guān)指標(biāo)卻僅為15.97億元和0.68億元。

        激烈的同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)之下，認(rèn)養(yǎng)一頭牛集中精力深耕線(xiàn)上搶占份額，但隨之而來(lái)的巨額銷(xiāo)售費(fèi)用也成了吞噬公司利潤(rùn)的最大元兇。

        招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2019~2022H1，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的毛利分別高達(dá)3.48億元、4.98億元、7.29億元和4.88億元，整體逐年遞增，但其歸母凈利潤(rùn)卻分別僅為1.08億元、1.45億元、1.40億元和0.68億元，從2020年起便逐年下降。

        回溯到期間費(fèi)用中來(lái)看，同時(shí)段內(nèi)，公司的銷(xiāo)售費(fèi)用分別高達(dá)1.94億元、3.03億元、4.83億元和3.52億元，遠(yuǎn)高于其他期間費(fèi)用，甚至超過(guò)了當(dāng)年凈利潤(rùn)，銷(xiāo)售費(fèi)用率也是分別高達(dá)22.46%、18.35%、18.82%和22.02%，超過(guò)可比公司平均水平。

        值得一提的是，招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2019~2022H1，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的研發(fā)費(fèi)用分別僅為0、61.39萬(wàn)元、687.13萬(wàn)元和530.04萬(wàn)元。

        跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例偏低

        第二大產(chǎn)品毛利率逐年下降

        除了高企的銷(xiāo)售費(fèi)用和逐年下滑的歸母凈利潤(rùn)之外，作為一家以易變質(zhì)的乳制品為主要產(chǎn)品的IPO企業(yè)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的存貨質(zhì)量及其相關(guān)指標(biāo)等也應(yīng)引起重視。

        首先是它的存貨質(zhì)量。

        招股書(shū)顯示，截至2019~2022H1各期末，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的存貨賬面余額分別高達(dá)1.07億元、2.88億元、4.55億元和5.93億元，分別占當(dāng)期流動(dòng)資產(chǎn)的34.91%、53.25%、23.04%和23.43%。不過(guò)，截至各期末，其存貨跌價(jià)準(zhǔn)備卻僅為0萬(wàn)元、59.99萬(wàn)元、256.97萬(wàn)元和800.87萬(wàn)元，相對(duì)應(yīng)的跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例也分別僅有0%、0.21%、0.56%和1.35%，低于可比公司均值。

        對(duì)此，公司解釋稱(chēng)，2019~2021年，公司處于業(yè)務(wù)快速發(fā)展階段，產(chǎn)品銷(xiāo)售情況良好，超過(guò)98%的存貨庫(kù)齡低于1年，較少出現(xiàn)產(chǎn)品滯銷(xiāo)或庫(kù)存積壓等情況;另外，公司產(chǎn)品以常溫奶為主，而可比公司低溫奶業(yè)務(wù)占比相對(duì)較高;最后，2019年和2020年，公司生牛乳銷(xiāo)售占比相對(duì)較高，生牛乳可快速實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售或用于生產(chǎn)，未發(fā)生存貨跌價(jià)的情況。

        至于2022上半年相關(guān)比例的突然升高，公司則表示，這與其逐步開(kāi)展的牛肉業(yè)務(wù)有關(guān)。“2022年6月末，牛肉市場(chǎng)價(jià)格較低，肉牛的可變現(xiàn)凈值相應(yīng)下降，低于賬面價(jià)值，因此相應(yīng)計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例明顯上升”。

        而在反映企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力的存貨周轉(zhuǎn)率方面，機(jī)會(huì)寶發(fā)現(xiàn)，報(bào)告期內(nèi)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的存貨周轉(zhuǎn)率分別為6.99、5.84、4.97和4.28，逐年下降且低于同行業(yè)可比公司平均水平。對(duì)此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也是歸因于經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大、新增牛肉業(yè)務(wù)、常溫奶占比高和產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)幾大方面。

        值得一提的是，伴隨著不斷下降的存貨周轉(zhuǎn)率，在激烈的同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)之下，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的毛利率表現(xiàn)在近幾年也是難言亮眼。招股書(shū)顯示，2019~2022H1，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的毛利率分別為40.95%、30.79%、28.86%和31.98%，整體逐年下降;若將2019年運(yùn)費(fèi)合并至主營(yíng)業(yè)務(wù)成本后，各期主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為29.05%、30.79%、28.86%和31.98%，整體雖有所上升但增幅并不算大。

        具體到細(xì)分產(chǎn)品中來(lái)看，在剔除運(yùn)費(fèi)影響后，除了公司的主要收入來(lái)源——純牛奶之外，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的酸奶及生牛乳等相關(guān)產(chǎn)品的毛利率在近幾年均呈現(xiàn)出下滑的態(tài)勢(shì)。以其第二大支柱產(chǎn)品酸奶為例，2019~2022H1，酸奶的毛利率分別為40.74%、45.20%、37.96%和33.30%，自2020年起便逐年下降。

        關(guān)聯(lián)方現(xiàn)身前五大客戶(hù)

        內(nèi)控質(zhì)量亟待提升

        除了上述財(cái)務(wù)方面的問(wèn)題之外，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在財(cái)務(wù)內(nèi)控、關(guān)聯(lián)交易等方面也存在著隱患。

        具體來(lái)看，在內(nèi)控方面，招股書(shū)顯示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛存在著關(guān)聯(lián)方資金拆借、個(gè)人卡收付款、銀行受托支付轉(zhuǎn)貸事項(xiàng)、第三方回款等多項(xiàng)財(cái)務(wù)內(nèi)控不規(guī)范行為。以關(guān)聯(lián)方資金拆借為例，文件顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司曾多次向君宏牧業(yè)、君康牧業(yè)、陽(yáng)江貿(mào)易等多個(gè)關(guān)聯(lián)方拆出/拆入資金，主要原因?yàn)闈M(mǎn)足拆入方日常經(jīng)營(yíng)或資金臨時(shí)周轉(zhuǎn)需要。

        而在關(guān)聯(lián)交易方面，這里重點(diǎn)關(guān)注一下貝因美、君宏牧業(yè)和君康牧業(yè)。

        招股書(shū)顯示，貝因美是認(rèn)養(yǎng)一頭牛的前五大客戶(hù)之一(2020~2022H1向公司的采購(gòu)金額分別為6645.80萬(wàn)元、7163.31萬(wàn)元和4197.73萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)收入占比為4.03%、2.79%和2.63%)，也是其控股子公司康貝牧業(yè)的少數(shù)股東。

        據(jù)悉，康貝牧業(yè)是認(rèn)養(yǎng)一頭牛與貝因美現(xiàn)代在2019年7月共同設(shè)立的開(kāi)展牧場(chǎng)業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)主體。報(bào)告期內(nèi)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛通過(guò)康貝牧業(yè)向貝因美現(xiàn)代及貝因美安達(dá)承租牧場(chǎng)開(kāi)展牧場(chǎng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，并向貝因美銷(xiāo)售產(chǎn)自康貝牧業(yè)的生牛乳，后者在報(bào)告期內(nèi)的交易金額與“前五大客戶(hù)”中所列示的相關(guān)金額對(duì)應(yīng)。

        此外，認(rèn)養(yǎng)一頭牛所用到的奶粉大多還來(lái)自于貝因美。招股書(shū)顯示，2021年，公司拓展奶粉業(yè)務(wù)，由于新業(yè)務(wù)發(fā)展初期相關(guān)生產(chǎn)線(xiàn)建設(shè)尚在規(guī)劃中，遂委托貝因美股份有限公司及其關(guān)聯(lián)企業(yè)加工生產(chǎn)奶粉類(lèi)產(chǎn)品，或直接向貝因美股份有限公司及其關(guān)聯(lián)方采購(gòu)奶粉成品，2021及2022上半年所涉交易金額分別為6294.57萬(wàn)元和2857.06萬(wàn)元，分別占營(yíng)業(yè)成本的3.43%和2.58%。

        至于君宏牧業(yè)及君康牧業(yè)，則與另一家乳企——君樂(lè)寶有關(guān)。

        招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛共有兩座聯(lián)營(yíng)參股牧場(chǎng)，即與其前五大供應(yīng)商之一君樂(lè)寶合作經(jīng)營(yíng)的君宏牧業(yè)和君康牧業(yè)，公司持股比例均為49%。報(bào)告期內(nèi)，兩大聯(lián)營(yíng)牧場(chǎng)均為認(rèn)養(yǎng)一頭牛供應(yīng)部分生牛乳，2020~2022H1的相關(guān)采購(gòu)金額分別為680.92萬(wàn)元、7902.97萬(wàn)元和7834.11萬(wàn)元，所占總奶源采購(gòu)比例分別為1.23%、8.53%和14.56%。

《電鰻快報(bào)》